Lãi suất đang phải đứng sau tỷ giá và lạm phát

NHNN có thể phải hy sinh mục tiêu lãi suất để ổn định tỷ giá và kiểm soát lạm phát. (Nguồn: Thời báo Kinh tế Sài Gòn)

NHNN đang chủ động hạn chế cung tiền qua OMO

Theo thông tin tham khảo từ các nhân viên kinh doanh nguồn vốn của một số ngân hàng thì lượng vốn bơm qua OMO hiện tại mới chỉ đáp ứng được khoảng 70-80% nhu cầu thực tế của các ngân hàng. Tỷ lệ trúng thầu luôn đạt mức 100% liên tiếp trong khoảng hai tháng vừa qua. Đáng chú ý là động thái trên của NHNN diễn ra trong bối cảnh thanh khoản của toàn hệ thống ngân hàng luôn trong tình trạng thái thiếu hụt. Lãi suất trên thị trường liên ngân hàng (interbank) liên tục duy trì ở mức cao, bám sát mức 5%/năm, ngang bằng với giá mua vốn trên OMO từ đầu năm 2017 đến nay.

Xu hướng này là trái ngược hoàn toàn với diễn biến của nhiều năm trước, do thanh khoản của toàn hệ thống thường khá dồi dào trong những tháng đầu năm. Vì gặp khó khăn về thanh khoản nên nhiều ngân hàng nhỏ đã và đang rình rập để tăng lãi suất huy động trên thị trường 1. Gần như các ngân hàng này đều đã neo lãi suất huy động ở mức sát trần theo quy định của NHNN (5,5%/năm đối với các khoản tiền gửi có kỳ hạn dưới sáu tháng), bình quân đã tăng khoảng 0,35% so với cuối năm 2016.

Vì sao?

Vậy tại sao NHNN lại không chọn giải pháp như vậy? Câu trả lời có thể là NHNN đang phải hy sinh mục tiêu lãi suất để ổn định tỷ giá và kiểm soát lạm phát. Đây đang được xem là hai yếu tố hàng đầu để các doanh nghiệp, các định chế tài chính quốc tế quyết định có hay không việc đầu tư hay tài trợ vốn cho các doanh nghiệp của Việt Nam.

Do đó, Chính phủ cũng đã nỗ lực để duy trì sự ổn định của hai chỉ số trên từ cuối năm 2015 đến nay. Sẽ rất khó để tìm ra một câu trả lời kín kẽ nhất cho động thái trên của NHNN trong thời gian qua. Bởi lẽ, nếu NHNN tăng cung tiền thông qua OMO thì lãi suất trên interbank ngay lập tức sẽ giảm xuống, qua đó gián tiếp làm giảm động lực tăng lãi suất huy động trên thị trường 1 của các ngân hàng. Giảm lãi suất để tạo động lực thúc đẩy kinh tế tăng trưởng ở mức cao được xem là ưu tiên hàng đầu của Chính phủ hiện nay.

Tăng cung tiền thì sẽ gây ra tâm lý đầu cơ ngoại tệ của toàn hệ thống nếu như không có dòng tiền thực bằng ngoại tệ (Inflows) từ bên ngoài như vốn FDI hay FII được bơm vào nền kinh tế. Đặc biệt trong bối cảnh hiện nay, tỷ giá giữa đô la Mỹ (USD) và tiền đồng (VND) đang đối mặt với nhiều áp lực tăng trong thời gian tới (VND giảm giá). Đó là việc Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) sẽ tiếp tục có từ 1-2 đợt tăng lãi suất trong những tháng còn lại của năm 2017.

Theo dữ liệu từ Bloomberg thăm dò từ các chuyên gia tài chính (Opinion poll), khả năng Fed tăng lãi suất trong cuộc họp diễn ra ngày 14-6-2017 hiện đã lên mức 97%, mức tăng sẽ là 0,25 điểm cơ bản (bps). Tiếp đến là những tín hiệu xấu từ cán cân thương mại, cụ thể là thâm hụt thương mại trong bốn tháng đầu năm 2017 đã lên tới 1,9 tỉ đô la Mỹ, trong khi cùng kỳ của 2016 thặng dư 1,6 tỉ đô la Mỹ.

Cuối cùng là nguồn vốn FDI đang có dấu hiệu chững lại sau khi đạt mức kỷ lục trong năm 2016 do ảnh hưởng tiêu cực từ việc chính quyền mới của Mỹ quyết định rút lui khỏi Hiệp định Đối tác xuyên Thái Bình Dương (TPP).

Mặt khác, nếu NHNN tăng cung tiền thì ngay lập tức sẽ gây áp lực lên lạm phát (CPI), qua đó sẽ trực tiếp tạo áp lực tăng ngược trở lại lên mặt bằng lãi suất huy động trên thị trường 1. Mặc dù được hỗ trợ bởi sự giảm giá mạnh của nhóm hàng thực phẩm từ đầu năm đến nay nhưng việc điều chỉnh tăng giá của nhóm hàng hóa dịch vụ công như điện, dịch vụ y tế… sẽ luôn là những yếu tố tiềm ẩn trong thời gian tới.

Ngoài ra, một yếu tố cũng hết sức quan trọng và đáng chú ý, đó là sự thiếu liên thông giữa lãi suất trên thị trường 1 và 2. Theo đó, lãi suất trên thị trường liên ngân hàng tăng hay giảm thì gần như không có tác động đến lãi suất trên thị trường 1. Thực trạng này trái ngược hoàn toàn với thực tế hoạt động của hệ thống ngân hàng các nước trên thế giới như Mỹ, Thái Lan và Indonesia. Đây là một trong số các kết luận đáng chú ý trong Báo cáo thường niên năm 2017 của Ban Kinh tế Trung ương.

Vào thời điểm hiện tại, chưa thể khẳng định gì về tính hiệu quả trong điều hành chính sách của NHNN. Tuy nhiên, nó đã phát đi một thông điệp rằng việc điều hành chính sách tiền tệ sẽ chỉ phát huy hiệu quả khi hướng đến một mục tiêu thay vì đa mục tiêu như nhiều năm trước đây.

Vừa ổn định lạm phát, vừa ổn định tỷ giá và duy trì lãi suất thấp để thúc đẩy kinh tế tăng trưởng cao sẽ là nhiệm vụ bất khả thi. Chính phủ sẽ buộc phải lựa chọn một mục tiêu nhất định cho mỗi thời kỳ nhất định. Đồng thời, để đạt được mục tiêu đó thì chắc chắn sẽ phải có sự kết hợp chặt chẽ giữa cả chính sách tài khóa cũng như chính sách tiền tệ và các chính sách vĩ mô khác.