Bí quyết để đối phó với suy thoái đang ẩn trong các cuộc khủng hoảng xưa kia của Fed

Lỗi lầm tai hại 

Tin buồn cho công chúng ở thời điểm này là Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã mất quyền kiểm soát lạm phát, và suy thoái có thể là cái giá phải trả để đưa lạm phát quay về mục tiêu 2%. Nhưng điều còn tồi tệ hơn nữa là khi sự suy giảm kinh tế nghiêm trọng diễn ra, Fed sẽ không có đủ công cụ để chống lại.

Khi Fed lạc lối trong thập niên 1930 và 1970, nền kinh tế số một thế giới cũng trật bánh. Những thảm kịch quá khứ này cho thấy nếu ngân hàng trung ương không hoạt động hiệu quả, nền kinh tế Mỹ sẽ phải chịu đau.

Tuy nhiên, lịch sử cũng đem lại lý do để hy vọng. Kể từ khi được thành lập hơn 100 năm trước, Fed thường nhận định sai tình hình – nhưng cũng học hỏi từ sai lầm quá khứ và thích nghi với các mô hình mới. Trước khi đợt suy giảm kinh tế nghiêm trọng tiếp theo xảy ra, Fed sẽ phải học lại lần nữa.

Theo thước đo ưa thích của Fed là chỉ số chi tiêu tiêu dùng cá nhân (PCE), lạm phát đã leo lên gần 7% trong tháng 6. Con số này gấp hơn ba lần mục tiêu 2% của ngân hàng trung ương Mỹ. Trong bối cảnh giá cả từ xăng cho đến thực phẩm tăng với tốc độ khủng khiếp, Bloomberg Economics ước tính số tiền trung bình mỗi hộ gia đình Mỹ mất vào tay lạm phát trong năm 2022 là hơn 5.200 USD.

Lạm phát cao còn đi đôi với tăng trưởng giảm tốc. Mục tiêu của Fed là tạo ra cuộc “hạ cánh mềm” huyền thoại – kéo lạm phát xuống mà không đánh sập nền kinh tế. Nhưng điều quan trọng nhất là Fed không thể để người dân tin rằng lạm phát sẽ tăng, tạo ra vòng lặp tăng giá luẩn quẩn. Kỳ vọng lạm phát của người tiêu dùng có thể tạo ra tình huống còn độc hại hơn nữa: lạm phát đình trệ.

Trong những năm 1970, Chủ tịch Fed Arthur Burns đã để cho lạm phát lên cao trong quá lâu, dẫn dến trường hợp lạm phát đình trệ điển hình. Năm 1979, một năm sau khi rời khỏi ghế nóng, ông có bài phát biểu ở Belgrade, tuyên bố rằng xã hội không sẵn lòng chấp nhận nỗi đau cần thiết để kìm hãm lạm phát và do đó Fed không thể thực hiện nhiệm vụ.

Trong số các thính giả, có một người quyết tâm chứng minh ông Burns đã sai lầm. Hai tháng sau khi nhậm chức, Chủ tịch mới của Fed là ông Paul Volcker đã cấp tốc quay về thủ đô Washington.

6 ngày sau, ông công bố một loạt thay đổi chính sách, mạnh tay tăng lãi suất. Chiến dịch thắt chặt chính sách tiền tệ mà ông Volcker khởi xướng cuối cùng đã kéo lãi suất lên mức gần 20%, vắt kiệt lạm phát và kỳ vọng lạm phát.

Cái giá của cú sốc Volcker là một cuộc suy thoái sâu đẩy hàng triệu người vào cảnh thất nghiệp. Nhưng thành quả của chính sách đó là hàng chục năm tăng trưởng ổn định và lạm phát thấp.

Ngày nay, với lạm phát ở mức cao nhất kể từ đầu thập niên 1980, Chủ tịch Fed Jerome Powell cũng đang phải đối mặt với sự đánh đổi đau đớn. Cho đến nay, cách phản ứng của ông giống với sự quyết liệt của ông Volcker, hơn là sự bất động của ông Burns.

Dưới sự lãnh đạo của ông Powell, Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) đã nâng lãi suất quỹ liên bang từ 0,25% vào đầu năm lên 2,5% vào tháng 7. Fed sẽ không sớm dừng lại. Ông Neel Kashkari, một trong những thành viên "bồ câu" nhất của FOMC, dự kiến lãi suất quỹ liên bang sẽ đạt 4,4% vào cuối năm 2023. Bloomberg Economics ước tính lãi suất của Fed sẽ lên đến 5%.

Nhưng ngay cả một "phiên bản nhỏ hơn" của cú sốc Volcker cũng sẽ là viên thuốc đắng với nền kinh tế và thị trường Mỹ. Lãi suất gia tăng chắc chắn sẽ làm tổn thương việc làm, tăng trưởng và có thể kích hoạt suy thoái. Mô hình của Bloomberg Economics ước tính khả năng suy thoái bắt đầu trước năm 2023 là gần 100%.

Dẫu vậy thì cuối cùng, lạm phát cũng sẽ quay về mức mục tiêu và suy thoái cũng chấm dứt. Một khi thị trường lao động cân bằng trở lại, lãi suất quỹ liên bang có lẽ sẽ ở mức khoảng 2,5% - hay ít nhất đó là kỳ vọng của các quan chức Fed. Đây chính là rắc rối lớn.

Bài học từ quá khứ

Tại Mỹ, trong 9 cuộc suy thoái từ những năm 1950 đến năm 2009, trung bình mỗi lần Fed phải giảm lãi suất chính sách 550 điểm cơ bản để khôi phục tăng trưởng.

Như vậy lần tới, nếu Fed chỉ dựa vào công cụ chính sách truyền thống – lãi suất chính sách ngắn hạn – để đấu lại một cuộc suy thoái thông thường, FOMC sẽ thiếu mất 300 điểm cơ bản dư địa kích thích. Còn nếu phải đối mặt với cuộc suy thoái cỡ khủng hoảng tài chính năm 2008 hay COVID-19 hồi năm 2020, sự thiếu hụt sẽ còn lớn hơn nhiều.

Trong quá khứ, Fed đã từng thiếu hụt dư địa để cắt giảm lãi suất. Năm 1929, sau Ngày thứ Hai Đen tối, Fed trượt bài kiểm tra lớn đầu tiên: Fed để mặc hàng nghìn ngân hàng phá sản và hàng triệu người lao động mất việc làm. Ủy ban chính sách của Fed giải thích: “Có dùng cạn kho vũ khí của Fed vào lúc này cũng vô ích vì suy thoái là điều không thể tránh khỏi”. Kết quả là cuộc Đại Khủng hoảng.

Đến cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, Fed ra lựa chọn khác. Chủ tịch Ben Bernanke cho thấy ông đã học được từ thất bại của những năm 1930 và sẽ sử dụng toàn bộ sức mạnh của Fed để ngăn chặn thảm họa.

Fed không những dùng sạch các công cụ truyền thống – giảm lãi suất về 0 – mà còn viện đến công cụ phi truyền thống. Các ngân hàng lớn được giải cứu. Fed đưa ra định hướng cho thị trường (forward guidance), đảm bảo với thị trường rằng lãi suất thấp sẽ được duy trì. Và Fed mua hàng nghìn tỷ USD trái phiếu để hạ cả chi phí vay dài hạn.

Ông Bernanke kết luận rằng khi Fed áp dụng mạnh tay, định hướng thị trường tiền tệ và chương trình mua tài sản có thể tạo ra tác động tương tự như giảm lãi suất chính sách thêm 300 điểm cơ bản.

Có thể thấy rằng các công cụ đó và chiến dịch giảm lãi suất truyền thống đã giúp kích thích kinh tế tương đương việc Fed giảm lãi suất 550 điểm cơ bản – đủ để chống lại một cuộc suy thoái thông thường.

Biện pháp tốt nhất

Tuy nhiên, những công cụ trên sẽ là không đủ để đối chọi với một cuộc suy thoái thực sự nghiêm trọng. Những gì chính sách tiền tệ có thể tự mình đạt được cũng có giới hạn. Nhưng khi kết hợp với chính sách tài khóa, cuộc chơi có thể sẽ hoàn toàn thay đổi. 

Năm 1942, vài tháng sau khi Mỹ tham gia Thế chiến thứ hai, Fed đồng ý giới hạn lợi suất trái phiếu Kho bạc để đảm bảo chi tiêu của chính phủ trong thời chiến có thể được tài trợ với với giá phải chăng. Sự thỏa hiệp này diễn ra quá lâu – cho đến tận năm 1951 - nhưng cũng cho thấy chính sách tiền tệ và tài khóa có thể hợp tác với nhau.

Xác định quy mô kích thích tài khóa hợp lý không phải việc dễ dàng. Trong cuộc khủng hoảng năm 2008, chính sách tài khóa bị chê là quá ít, chính phủ rút lại hỗ trợ quá sớm. Trong khủng hoảng COVID-19, điều ngược lại xảy ra. Gói kích thích 1.900 tỷ USD mà Tổng thống Biden ký ban hành đầu năm 2021 đã giúp cuộc phục hồi diễn ra nhanh như tên bắn, nhưng lạm phát cũng phóng như ngựa phi.

Một trong những giải pháp là củng cố cơ chế tự ổn định (automatic stabilizers): các quy định giúp tăng cường chi tiêu của chính phủ và giảm nguồn thu khi nền kinh tế suy yếu mà không cần Quốc hội hành động.

Bà Laurence Boone, Bộ trưởng các vấn đề châu Âu của Pháp, từng phát biểu: “Tại các nước có cơ chế tự ổn định truyền thống, chính sách tài khóa được điều chỉnh khá tốt trong khủng hoảng COVID-19. Còn tại các nước mà chính sách tài khóa được điều chỉnh tùy theo cân nhắc của chính phủ, việc điều chỉnh hỗ trợ kinh tế khó khăn hơn nhiều”.

Trong cuộc khủng hoảng tương lai của nền kinh tế Mỹ, cách tốt nhất để lấp đầy khoảng trống trong chính sách tiền tệ là Fed phải hợp tác với Bộ Tài chính Mỹ.