[Phần 2] Nếu khủng hoảng xảy ra: Rủi ro đang nằm ở đâu?

[Phần 1] Nếu khủng hoảng xảy ra: Hệ thống ngân hàng thế giới đang ở đâu?

Đòn bẩy cao chuyển sang các doanh nghiệp

Cuộc khủng hoảng 2008 là hệ quả của việc các gia đình Mỹ tranh thủ tín dụng rẻ để vay mua nhà. Thực ra, các khoản tín dụng này chỉ có lãi suất thấp trong vài năm đầu rồi sau đó được điều chỉnh lên mức cực kỳ cao.

Khi giá nhà sụt giảm và khủng hoảng nổ ra, tác động tiêu cực lại được khuếch đại bởi những loại chứng khoán phức tạp mà Phố Wall phát minh ra để đóng gói và bán các khoản vay này cũng như các công cụ phái sinh liên quan. Một nửa các khoản thua lỗ thuộc về các định chế tài chính châu Âu vì họ đã mua khá nhiều các loại chứng khoán này.

Hàng triệu người dân Mỹ mất việc làm và phải đi thuê nhà, giá trị các khoản vay mua nhà cũng được điều chỉnh xuống để tương xứng với giá nhà giảm sâu. Người tiêu dùng Mỹ cũng trả bớt nhiều khoản nợ. Nhờ những yếu tố này cùng với môi trường lãi suất thấp, tỷ lệ thu nhập hộ gia đình dùng để trả nợ hiện đang ở mức thấp nhất trong 40 năm qua.

Tỷ lệ nợ/GDP của cá nhân giảm rõ rệt trong khi của doanh nghiệp tăng lên. Nguồn: Fed, Bloomberg.

Trong khi hộ gia đình giảm nợ vay thì các doanh nghiệp lại tăng cường vay mượn. Nhiều doanh nghiệp còn dùng tiền đi vay để mua lại cổ phiếu của chính mình. Tỷ lệ nợ trên vốn chủ của các công ty phi tài chính đã tăng từ 32% năm 2006 lên 49% vào tháng 6/2018.

Các loại nợ rủi ro nhất của doanh nghiệp tăng lên

Trong môi trường lãi suất xuống thấp, những người cho vay mong muốn thu lợi cao hơn. Chính điều này đã dẫn tới sự tăng trưởng đáng kể của thị trường trái phiếu rác (junk bond). Những công ty bị cho là kém an toàn đã vay được tiền với lãi suất chênh lệch ngày càng ít so với những công ty được cho là an toàn.

Giá trị phát hành các khoản vay đòn bẩy và trái phiếu rác đã tăng hơn gấp đôi trong 10 năm qua. Nguồn: Bloomberg.

Một phần rủi ro được chuyển sang hệ thống ngân hàng ngầm (shadow banks)

Cỗ máy nợ dưới chuẩn gây ra cuộc khủng hoảng 2008 được xây dựng dựa trên mô hình “sản xuất và phân phối”. Theo mô hình này, những ngân hàng lớn như Lehman Brothers cấp vốn cho một bên thứ ba là công ty cho vay thế chấp hoặc trực tiếp sở hữu các công ty cho vay này. Sau đó các ngân hàng như Lehman sẽ đóng gói các khoản vay này thành các chứng khoán và bán cho nhà đầu tư.

Khi không còn người mua, cỗ máy gần như dừng hẳn. Nhưng bộ phận “sản xuất”, tạo ra các khoản vay thì vẫn hoạt động và do vậy những chứng khoán được đảm bảo bằng khoản vay thế chấp (gọi là MBS hoặc CDO) không bán được cứ chất đống trên bảng cân đối kế toán của các ngân hàng. Trong một số trường hợp, những CDOs được tạo ra bởi bộ phận này lại được một bộ phận khác của cùng ngân hàng mua lại.

Các ngân hàng lớn đã nhường lại thị phần cho vay đòn bẩy tại Mỹ cho các đối thủ nhỏ hơn và tổ chức phi ngân hàng. Nguồn: Bloomberg.

Vì vậy, việc những ngân hàng lớn giảm thị phần trên thị trường cho vay mạo hiểm nhất hiện nay (cho vay đòn bẩy) có thể được xem là một tín hiệu tích cực.

Các quỹ đầu cơ, các ngân hàng nhỏ và những công ty môi giới – giao dịch chứng khoán thế chỗ các ngân hàng lớn trên thị trường này. Chẳng hạn một công ty môi giới độc lập là Jefferies Financial Group chỉ chiếm 0,07% thị phần cho vay đòn bẩy vào năm 2007 thì đến nay đã dẫn đầu với 3% thị phần. Năm ngoái có 150 công ty làm công việc thu xếp các khoản vay mạo hiểm này trong khi một thập kỷ trước đó, con số chỉ là 60.

CLO có giống CDO thời kỳ khủng hoảng?

Các khoản vay đòn bẩy giờ đây đang được đóng gói và bán lại cho các nhà đầu tư dưới dạng các nghĩa vụ vay được chứng khoán hóa (CLO). Nghe có vẻ rất quen thuộc? Quy mô thị trường CLO (collateralized loan obligations) giờ đây đã gần bằng quy mô thị trường CDO (collateralized debt obligations) khi đạt đỉnh ngay trước khủng hoảng.

Quy mô thị trường CLO giờ đây đã gần bằng quy mô thị trường CDO tại đỉnh ngay trước khủng hoảng. Nguồn: Sifma

Tuy nhiên các chứng khoán CLO hiện có một đặc điểm tiến bộ lớn so với CDO là: những khoản vay được đóng gói lại trong CLO có tài sản bảo đảm và nếu một công ty đi vay mất khả năng trả nợ, nhà đầu tư có thể truy đòi tiền của mình thông qua việc bán tài sản bảo đảm đó. Các chứng khoán CDO trước khủng hoảng không có đặc tính này.

Tuy nhiên theo cảnh báo của Moody’s trong hơn 1 năm qua, các điều khoản đối với các khoản vay đòn bẩy đang ngày càng lỏng lẻo. Nhiều công ty không có khoản vay nào khác ngoài vay đòn bẩy và do vậy khiến các chủ nợ chịu rủi ro mất vốn lớn trong trường hợp công ty vỡ nợ.

Các trung tâm thanh toán bù trừ chứng khoán phái sinh cũng san sẻ một phần rủi ro với các ngân hàng lớn. Luật Dodd-Frank yêu cầu các định chế tài chính phải bù trừ giao dịch phái sinh tại một trung tâm bù trừ bất cứ khi nào có thể. Như thế, các ngân hàng lớn không còn là trung tâm của tất cả các giao dịch và không phải chịu rủi ro khi một bên đối tác không thanh toán.

Hiện các trung tâm thanh toán bù trừ thuộc các sàn giao dịch chứng khoán lớn trên thế giới đang bù trừ cho khoảng 90% các hợp đồng hoán đổi lãi suất (IRS) – phân khúc lớn nhất trên thị trường.

Sợi dây liên kết giữa ngân hàng ngầm và ngân hàng truyền thống đã yếu đi

Với việc nhiều rủi ro đã chuyển sang hệ thống ngân hàng ngầm (quỹ đầu cơ, công ty bảo hiểm và các trung gian tài chính không nhận tiền gửi khác), giới phê bình bắt đầu đặt câu hỏi liệu chính phủ có giải cứu các tổ chức phi ngân hàng trong cuộc khủng hoảng tiếp theo không?

Nói cách khác, các ngân hàng truyền thống lớn nhất giờ đây đã vào vòng kiềm tỏa, liệu hệ thống ngân hàng ngầm có trở nên quá lớn để cho đổ vỡ? Moody’s hiện nay đang nhận một số hỗ trợ từ chính phủ khi xếp hạng các trung tâm thanh toán bù trừ. Trong thời kỳ khủng hoảng nghiêm trọng nhất, tất cả các tổ chức xếp hạng tín nhiệm đều nhận được những hỗ trợ như vậy từ các ngân hàng cho vay lớn nhất thế giới.

Một nguy cơ khác là các ngân hàng ngầm có thể kéo sập các ngân hàng truyền thống lớn. Khi khoản lỗ tại một trung tâm thanh toán bù trừ tăng lên, trung tâm này có thể kêu gọi vốn từ các thành viên của mình – tức là các ngân hàng lớn nhất. Vì vậy, việc thua lỗ của các trung tâm bù trừ có tác động dây chuyền ra toàn hệ thống tài chính là có thể xảy ra.

Giá trị cho vay các ngân hàng ngầm tăng nhanh

Giá trị cho vay của 8 ngân hàng lớn nhất nước Mỹ đối với các tổ chức tài chính phi ngân hàng hiện cao gấp 4 lần so với 2010. Nguồn: Báo cáo ổn định tài chính 2017 của Văn phòng nghiên cứu tài chính.

Mặc dù mối quan hệ giữa hệ thống ngân hàng truyền thống và ngân hàng ngầm không thực sự rõ ràng, việc các ngân hàng cho các tổ chức phi ngân hàng vay ngày càng nhiều cho thấy mối liên hệ đang ngày càng trở nên khăng khít. Nếu những ngân hàng ngầm nhỏ này phá sản, các ngân hàng truyền thống lớn có thể đứng trước nguy cơ đổ vỡ.

Nguy cơ giải cứu bằng tiền thuế của dân

Các ngân hàng lớn nhất vẫn là những thành viên chủ đạo trên thị trường phái sinh vốn có khá nhiều điểm mập mờ. Mặc dù một phần rủi ro đã được chuyển sang các trung tâm thanh toán bù trừ, 6 ngân hàng lớn nhất nước Mỹ vẫn nắm giữ 35% tất cả hợp đồng phái sinh trên khắp thế giới, giảm so với tỷ lệ 45% năm 2010.

Giá trị các hợp đồng phái sinh giữa ngân hàng truyền thống và ngân hàng ngầm vẫn lớn gấp 7 lần GDP của nước Mỹ. Nguồn: Ngân hàng Thanh toán Quốc tế, Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ.

Vì không có dữ liệu công bố về các đối tác trên thị trường trị giá 532.000 tỷ USD này, chúng ta không thể biết chắc việc một quỹ đầu cơ lớn sụp đổ có tạo ra hiệu ứng lây lan cho các ngân hàng lớn thông qua kênh phái sinh hay không.

Tín dụng của hệ thống ngân hàng ngầm đã tăng trưởng khá mạnh nhưng vẫn còn tương đối nhỏ so với các ngân hàng truyền thống. Nguồn: Ban Ổn định tài chính

Và mặc dù hệ thống ngân hàng ngầm đã tăng trưởng đáng kể từ sau khung hoảng, hệ thống ngân hàng truyền thống vẫn thống trị thị trường cho vay toàn cầu với khoảng 60% thị phần. Tỷ lệ này không khác nhiều so với năm 2002, năm đầu tiên mà Ban Ổn định tài chính công bố dữ liệu này trong báo cáo thường niên về hệ thống ngân hàng ngầm.

Trong chương trình cải cách sau khủng hoảng, Mỹ và Châu Âu còn thiết lập một cơ chế giải quyết khi các ngân hàng lớn nhất thế giới gặp khó khăn. Theo đó, cơ quan quản lý có thể tiến vào tiếp quản và chia nhỏ một ngân hàng hoặc định chế tài chính có tầm quan trọng đặc biệt đối với hệ thống. Một số chủ nợ có thể bị thiệt hại trong cách giải quyết này nhưng chính phủ sẽ có thể thu về toàn bộ số vốn chính phủ cung cấp nhằm hỗ trợ thanh khoản.

Phương án giải quyết của chính phủ Mỹ có ý ưu ái các ngân hàng là công ty con được bảo hiểm tiền gửi hơn là các công ty mẹ của những ngân hàng này. Cổ đông của công ty mẹ nắm giữ ngân hàng sẽ mất sạch phần vốn góp khi công ty này phá sản và một số khoản nợ sẽ được quy đổi thành vốn cổ phần, qua đó biến chủ nợ thành cổ đông.

Nguồn vốn mới này sẽ được chuyển về những công ty con đang hoạt động, giúp các thành viên này vận hành tốt trong thời kỳ tái cơ cấu và giảm quy mô.

Lẽ ra sự phân biệt đối xử đối với ngân hàng và công ty mẹ phải dẫn tới chênh lệch lãi suất trái phiếu của hai tổ chức này được nới rộng ra. Tuy nhiên theo một nghiên cứu của Cục dự trữ liên bang Mỹ chi nhánh New York, hiện tượng này đã không xảy ra. Nghiên cứu này cho rằng, nhiều khả năng thị trường tin rằng trong đợt khủng hoảng tới, các ngân hàng lớn có thể sẽ lại được giải cứu nếu gặp khó khăn.

Những người chỉ trích thì cho rằng phương án giải quyết kể trên có thể có tác dụng khi xảy ra những vụ sụp đổ ngân hàng riêng lẻ nhưng không ích gì khi nhiều ngân hàng lớn cùng lâm vào khó khăn.

Xem thêm [Phần 1] Nếu khủng hoảng xảy ra: Hệ thống ngân hàng thế giới đang ở đâu? [Phần 1] Nếu khủng hoảng xảy ra: Hệ thống ngân hàng thế giới đang ở đâu? Chính sách của Trump liệu có thể bảo vệ người Mỹ khi nguy cơ 'Lehman Brother' lặp lại? Chính sách của Trump liệu có thể bảo vệ người Mỹ khi nguy cơ 'Lehman Brother' lặp lại? Lehman Brothers phá sản: Những bài học 'xương máu' bị ngó lơ Lehman Brothers phá sản: Những bài học 'xương máu' bị ngó lơ Nợ của doanh nghiệp Mỹ ở mức báo động Nợ của doanh nghiệp Mỹ ở mức báo động