Lãi suất điều hành - kẻ được chọn

Dư địa hạn hẹp cho chính sách tỷ giá

Đầu tiên, để tác động lên tỷ giá, NHNN có khá nhiều lựa chọn trong thời điểm hiện nay, theo đó có thể tiếp tục nâng tỷ giá trung tâm để định hướng thị trường. Chính sách này đã được thực thi khá mạnh trong tháng 8 và đầu tháng 9, tuy nhiên hiệu quả cho thấy không như kỳ vọng khi giá mua bán tại các ngân hàng và cả thị trường tự do không diễn biến cùng chiều, thậm chí còn ngược chiều. 

Hạn chế của giải pháp này là NHNN không thể cứ mãi tiếp tục tăng mạnh tỷ giá trung tâm, nếu không muốn vượt mục tiêu 2% đề ra cho năm nay.

Cơ chế tỷ giá trung tâm được tính toán trên cơ sở diễn biến của ba yếu tố chính: đầu tiên là diễn biến tỷ giá bình quân gia quyền trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng ngày hôm trước; thứ hai là diễn biến tỷ giá trên thị trường quốc tế của tám đồng tiền của các nước có quan hệ thương mại, vay, trả nợ, đầu tư lớn với Việt Nam (gồm đô la Mỹ, nhân dân tệ, euro, baht, yen, đô la Singapore, won, đài tệ); và thứ ba là các cân đối kinh tế vĩ mô, tiền tệ và phù hợp với mục tiêu chính sách tiền tệ.

Quan sát cho thấy giá mua bán trên liên ngân hàng thời gian qua vẫn ổn định, thậm chí tiền đồng còn có xu hướng đi lên như đã nói. Với yếu tố thứ hai, chủ yếu nằm ở đô la Mỹ và nhân dân tệ, thì trong những tuần gần đây đô la Mỹ có xu hướng điều chỉnh trở lại trên thị trường quốc tế trong khi nhân dân tệ cũng có dấu hiệu phục hồi.

Trong khi đó, các cán cân thương mại hàng hóa, cán cân thanh toán của Việt Nam từ đầu năm đến nay vẫn ở mức thặng dư. Do đó, không có cơ sở nào để NHNN cứ mãi tiếp tục tăng mạnh tỷ giá trung tâm.

Một giải pháp khác là NHNN có thể mở rộng biên độ cho tỷ giá trung tâm, vốn đã duy trì ở mức 3% suốt một thời gian dài, để thị trường có khoảng trống rộng hơn cho việc xác định giá mua bán. Tuy nhiên như đã nói thì tỷ giá trung tâm thời gian gần đây không cho thấy được sự tác động lên thị trường, do đó có nới biên độ cũng không mang lại hiệu quả gì thêm.

Một chính sách cũng thường được sử dụng là nhà điều hành có thể can thiệp vào thị trường bằng con đường mua ngoại tệ, mà nó đã được thực hiện trở lại trong tuần cuối tháng 8, sau hơn bốn tháng ngắt quãng. Giải pháp này vừa giúp tăng lượng dự trữ ngoại hối, rút bớt ngoại tệ ra khỏi lưu thông và bơm thêm tiền đồng, từ đó có thể đẩy đô la Mỹ tăng giá.

Trong khi tính hiệu quả của giải pháp này, cho đến nay, chưa thật sự rõ ràng, thì rào cản là lượng mua vào sẽ có những giới hạn, dù nguồn cung ngoại tệ vẫn rất dồi dào nhờ thặng dự thương mại và vốn vào ròng mạnh mẽ. Thứ nhất nếu bơm tiền đồng quá mức có thể gây áp lực lên lạm phát. Thứ hai, nếu lượng mua ròng vượt 2% GDP trong sáu tháng liên tiếp sẽ đứng trước nguy cơ bị Bộ Tài chính Mỹ đánh giá thao túng tiền tệ.

Kẻ được chọn

Trong khi đó, để ổn định mặt bằng lãi suất cũng như tác động đến tỷ giá thông qua việc nới lỏng cung tiền đồng Việt Nam, NHNN có thể giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc (DTBB). 

Chính sách này đã được Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBoC) tăng cường thực thi trong suốt thời gian qua, và mới đây, ngày 6-9, PBoC đã cắt giảm tỷ lệ DTBB thêm 0,5 điểm phần trăm cho tất cả các ngân hàng, và 1 điểm phần trăm cho các ngân hàng thành phố đủ điều kiện. PBoC cũng cắt giảm tỷ lệ DTBB tại các ngân hàng lớn xuống còn 13%. 

 Đây đã là lần giảm tỷ lệ DTBB thứ ba trong năm nay và là lần thứ bảy kể từ đầu năm 2018 đến nay của PBoC.

Tuy nhiên, đối với hệ thống ngân hàng Việt Nam, tỷ lệ DTBB của tiền đồng hiện nay đã ở mức quá thấp, với mức 3% đối với tiền gửi không kỳ hạn và có kỳ hạn dưới 12 tháng, 1% đối với tiền gửi kỳ hạn từ 12 tháng trở lên. Tỷ lệ này đã được giữ yên trong suốt hơn 10 năm qua, từ ngày 1-3-2009 cho đến nay. 

Ngoài ra, việc giảm dự trữ bắt buộc tuy có thể giúp giải phóng một lượng lớn thanh khoản cho các tổ chức tín dụng, nhưng lại không thể hiện rõ thông điệp mà nhà điều hành muốn phát đi: giảm lãi suất.

Nếu lựa chọn giảm tỷ lệ DTBB, có thể sẽ có ngân hàng quá dồi dào thanh khoản và sẽ tự nguyện cắt giảm lãi suất, nhưng cũng sẽ có ngân hàng không mặn mà với việc giảm lãi suất như mong muốn của nhà điều hành. 

Ngoài ra, lựa chọn giảm DTBB nếu thực hiện sẽ ảnh hưởng lên toàn bộ các tổ chức tín dụng, trong khi giảm lãi suất điều hành sẽ chỉ tác động đến những ngân hàng thường sử dụng kênh vay tái cấp vốn và tái chiết khấu, nên NHNN sẽ có thêm lựa chọn ứng xử với những ngân hàng muốn nhận vốn tài trợ qua hai kênh này để từ đó định hướng chính sách theo mục tiêu của mình.

Một giải pháp khác có thể xem xét là giảm trần lãi suất tiền gửi kỳ hạn dưới sáu tháng, vốn đang nằm ở mức 5,5% kể từ tháng 10-2014 cho đến nay. Tuy nhiên, chính sách này có thể tác động tiêu cực lên tâm lý người gửi tiền, nhất là khi chênh lệch trần lãi suất tiền gửi hiện nay so với lạm phát mục tiêu năm 2019 (4%) khá hẹp, trong khi các kênh đầu tư khác như thị trường vàng, trái phiếu doanh nghiệp hay bất động sản đang tỏ ra có nhiều sức hấp dẫn.

Chính vì vậy, giảm lãi suất điều hành có lẽ là giải pháp được chọn tối ưu nhất trong thời điểm hiện nay, và cũng là cách phù hợp nhất cho nhà điều hành phát ra tiếng nói mạnh mẽ khẳng định cho định hướng giảm lãi suất để thị trường hành xử tương ứng.

Việc giảm lãi suất với liều lượng khiêm tốn như trên cũng sẽ khó có thể gây áp lực lên lạm phát, khi mà tám tháng đầu năm nay chỉ số giá tiêu dùng chỉ mới tăng 2,57% so với cùng kỳ, thấp nhất trong vòng ba năm qua. Điều quan trọng hơn là với công cụ lãi suất điều hành, NHNN có vẻ như vẫn còn khá nhiều dư địa chính sách để thực hiện cho giai đoạn tới.