‘Tôi chưa bán tức là tôi chưa lỗ’ – sai lầm nguy hiểm trong tâm lý đầu tư

Ba lời khuyên đầu tư vô giá từ John Bogle – người hùng của Warren Buffett

Không chịu cắt lỗ mà quyết nắm giữ cổ phiếu đang thua lỗ để chờ giá lên là một trong hai biểu hiện điển hình của “hiệu ứng xu hướng” (disposition effect) đã được nhắc đến từ lâu trong lĩnh vực tâm lý đầu tư.

Chốt lời nhiều hơn cắt lỗ: Bằng chứng thực nghiệm

Một nghiên cứu thực hiện bởi Hersh Shesfrin và Meir Statman năm 1985 phát hiện ra rằng, trong một danh mục với cả cổ phiếu đang thua lỗ và sinh lợi, nhà đầu tư (NĐT) thường chọn bán các cổ phiếu sinh lợi để chốt lời và giữ lại các cổ phiếu đang thua lỗ thay vì cắt lỗ. Nói cách khác, nhà đầu tư nắm giữ các cổ phiếu thua lỗ lâu hơn là các cổ phiếu sinh lợi.

Nghiên cứu Terrance Odean (1998) thu thập dữ liệu giao dịch của 10.000 tài khoản của nhà đầu tư cá nhân tại Mỹ trong khoảng thời gian 6 năm và phát hiện ra rằng: xác suất NĐT bán cổ phiếu đang thua lỗ là 9,8%, trong khi xác suất bán cổ phiếu đang sinh lợi là 14,8% - tức là cao gấp 1,5 lần.

Tại Việt Nam, một nghiên cứu thực hiện trên dữ liệu giao dịch của 1.201 tài khoản đưa ra kết luận: 53% số giao dịch là chốt lời và 47% là cắt lỗ, ngoài ra NĐT chốt lời ở tỷ lệ trung bình 17% nhưng lại đợi đến khi tỷ lệ thua lỗ chạm 19% mới cắt lỗ.

Không chỉ nhà đầu tư cá nhân hay nghiệp dư mới thể hiện hành vi này mà cả các quỹ đầu tư chuyên nghiệp cũng vậy. Nghiên cứu của Andrea Frazzini (2006) thu thập dữ liệu giao dịch của 30.000 quỹ đầu tư trong khoảng thời gian 22 năm và kết luận tỷ lệ bán cổ phiếu sinh lợi cao gấp 1,2 lần tỷ lệ bán cổ phiếu thua lỗ.

Ít nhất 11 nghiên cứu khác trong giai đoạn 1998-2009 cũng đưa ra kết luận tương tự cho các thị trường Mỹ, Trung Quốc, Phần Lan, Israel.

Căn nguyên do đâu?

Có nhiều nhân tố lý giải kiểu hành vi này. Thứ nhất, do tâm lý NĐT không muốn thừa nhận thất bại và sai lầm của bản thân và do vậy chấp nhận mạo hiểm để tránh hiện thực hóa khoản lỗ trên giấy tờ, đồng thời hy vọng giá sẽ tăng để chứng tỏ là quyết định mua ban đầu là đúng.

Đối với hành vi bán cổ phiếu sinh lời quá sớm, nguyên nhân là do tâm lý muốn tránh hối hận về sau và dẫn tới tâm lý sợ mạo hiểm: bây giờ đang có lãi mà không bán, sau này lỡ giá giảm thì sao?

Thứ hai, NĐT quá tin tưởng vào hiệu ứng đảo chiều về giá trị trung bình lịch sử (mean reversion), nghĩa là cổ phiếu nào đã tăng thì sẽ giảm (khiến NĐT bán cổ phiếu sinh lợi) và cổ phiếu nào đã giảm thì sẽ tăng (khiến NĐT giữ cổ phiếu thua lỗ).

Thứ ba, NĐT kỳ vọng trong tương lai cổ phiếu thua lỗ sẽ "vượt mặt" cổ phiếu sinh lợi. Khi NĐT mua mua cổ phiếu vì một thông tin có lợi, và sau đó cổ phiếu này tăng giá, NĐT sẽ bán cổ phiếu đó đi vì tin rằng thông tin có lợi đã được phản ánh vào giá. Ngược lại, nếu giá của cổ phiếu này giảm, NĐT sẽ tiếp tục nắm giữ vì cho rằng thông tin có lợi chưa được phản ánh vào giá.

Có phải chiến lược đúng đắn?

Câu hỏi quan trọng đặt ra là: chiến lược “nắm giữ các cổ phiếu đang thua lỗ và bán các cổ phiếu sinh lợi” có phải là chiến lược đúng đắn không?

Nghiên cứu tại Việt Nam chỉ ra rằng sau 10 ngày, 1 tháng và 4 tháng, những cổ phiếu sinh lời sau khi bán đi có tỷ suất lợi nhuận cao hơn tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu thua lỗ được giữ lại trên danh mục lần lượt là 1,3%, 2,4% và 1,7%.

Nghiên cứu của Terrance Odean (1998) cho ra kết quả tương tự nhưng với tỷ lệ lợi nhuận vượt trội là 3,4% sau một năm. Còn Andrea Frazzini (2006) đưa ra kết luận rằng: "Những quỹ có suất sinh lợi cao nhất cũng chính là những quỹ tích cực bán cắt lỗ nhất. Ngược lại, những quỹ có suất sinh lợi thấp nhất chính là những quỹ “nhiệt tình” bán cổ phiếu sinh lời nhất. Các quỹ này có xác suất bán cổ phiếu sinh lời cao gấp 1,7 lần xác suất bán cổ phiếu thua lỗ, tỷ lệ này còn cao hơn cả NĐT cá nhân".

Vậy nguyên nhân là gì?

Thứ nhất, ngoài tính “đảo chiều về giá trị trung bình” thì thị trường chứng khoán còn có tính đà (momentum) tức là những cổ phiếu đã tăng giá sẽ có xu hướng tiếp tục tăng giá còn những cổ phiếu đã giảm giá sẽ có xu hướng tiếp tục giảm. Trong nhiều trường hợp, chiến lược đúng đắn phải là nắm giữ những cổ phiếu đã tăng giá và bán các cổ phiếu giảm giá, nhưng các NĐT lại làm hoàn toàn ngược lại.

Thứ hai, "hàng" tốt thường khó tìm. Một nghiên cứu về 3.000 cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Mỹ giai đoạn 1983-2007 cho thấy, 5% số cổ phiếu mất ít nhất 75% giá trị, 39% số cổ phiếu có suất sinh lợi âm (thua lỗ), và 64% số cổ phiếu có suất sinh lợi thấp hơn chỉ số Russell 3000.

Trong bức thư gửi cổ đông năm 1995, Warren Buffett nói: “Tôi mua cổ phiếu Disney năm 1966 với mức giá 0,31 USD/cp. Đây dường như là một quyết định đầu tư tuyệt vời khi giá cổ phiếu Disney hiện nay là 66 USD/cp. Nhưng Chủ tịch HĐQT của quý vị [chính là Warren Buffett] đã bán cổ phiếu này vào năm 1967 với giá 0,48USD/cp.” Chỉ vì ham chốt lời 55% và Warren Buffett đã bỏ qua khoản lợi nhuận hơn 21.000% tính đến năm 1995.

Tại Việt Nam, tuy chỉ số VN-Index tăng 19,3% trong quý I nhưng thống kê từ 352 cổ phiếu niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán TP HCM (HOSE) cho thấy, tại thời điểm cuối quý I/2018, chỉ có 52 cổ phiếu đạt tỷ lệ tăng giá cao hơn mức tăng của VN-Index, tương đương 14,8%; 37 cổ phiếu có mức tăng chỉ từ 0 - 5% và có tới 201 cổ phiếu, tương đương 57,1% mã giảm giá so với thời điểm đầu năm.

Tình trạng “xanh vỏ đỏ lòng” này cho thấy, ngay cả trong thị trường giá lên, tìm được một cổ phiếu tốt là không hề dễ dàng. Vì vậy NĐT cần suy nghĩ thật kỹ trước khi bán một cổ phiếu đang sinh lợi để tránh bán mất một “con ngỗng đẻ trứng vàng” và khi chọn một cổ phiếu khác để đầu tư thì khả năng chọn phải một cổ phiếu thua lỗ là rất cao.

Thứ ba, xét về khía cạnh toán học, hồi phục thường khó hơn suy giảm.

Bảng dưới đây cho thấy tỷ lệ hồi phục của một cổ phiếu để hòa vốn tương ứng với tỷ lệ suy giảm. Một cổ phiếu mất 25% giá trị sẽ phải tăng 33.3% để hòa vốn. Một cổ phiếu mất 75% giá trị sẽ phải tăng trưởng 300% - tức là tăng mạnh gấp 4 lần giảm - mới quay về được mức giá ban đầu. Đúng là leo lên núi thì khó mà ngã xuống vực thì thật dễ!

Tỷ lệ giảm càng sâu thì khả năng hồi phục càng thấp. Vì vậy, quyết định cắt lỗ sớm trước khi tình hình vượt khỏi tầm kiểm soát là vô cùng quan trọng.

----------

Tham khảo:

• Brad M. Barber và Terrance Odean (2013), "The Behavior of Individual Investors", Chapter 22 in Handbook of the Economics of Finance, 2013, vol. 2, pp 1533-1570.
• Frazzini, A. (2006), "The disposition effect and underreaction to news". Journal of Finance , 6 1 , 2017–2046.
• Nguyen Duc Hien; Ngo Duy; Le Vu; Nguyen Ngoc Tram (2012), "Empirical Research of Disposition Effects in Vietnam’s Stock Market", JED, Vol 14, No.2, August 2012, pp. 52-71
• Terrance Odean (1998), Are Investors Reluctant to Realize Their Losses? Journal of Finance 1998. Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=94939