Tìm lời giải cho cuộc IPO thất bại của GENCO 2

Đầu tháng 1/2021, hơn 580 triệu cổ phần của Công ty mẹ - Tổng công ty Phát điện 2 (GENCO 2) đã được phê duyệt đấu giá lần đầu ra công chúng (IPO) vào ngày 9/2, giá khởi điểm 24.520 đồng/cp, tương ứng với 49% sở hữu.

Đây là thương vụ nằm trong đề án tái cơ cấu doanh nghiệp của EVN giai đoạn 2017 - 2020, được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt vào cuối tháng 12/2020 vừa qua.

Tuy nhiên, GENCO 2 chỉ mới bán ra được 262.500 cổ phần, đồng nghĩa với việc cuộc IPO đầu năm 2021 của GENCO 2 đã ế đến hơn 99,95%.

Lợi nhuận công ty mẹ GENCO 2 phụ thuộc lớn vào cổ tức từ hai công ty nhiệt điện

GENCO 2 chính thức đi vào hoạt động kể từ ngày 1/1/2013, với giá trị doanh nghiệp thực tế được phê duyệt hồi tháng 5/2020 là 46.102 tỷ đồng, trong đó giá trị thực tế phần vốn nhà nước là 26.605 tỷ đồng.

Ngành nghề kinh doanh chính là sản xuất kinh doanh điện năng, cơ khí điện lực; đầu tư và quản lý vốn các dự án nguồn điện.

Với nguồn vốn khủng, GENCO 2 đang đầu tư và xây dựng loạt nhà máy thủy điện và điện gió trải dài từ Cần Thơ đến Hải Phòng. 

Trong các dự án thuộc 13 đơn vị hạch toán phụ thuộc công ty mẹ và công ty con do công ty mẹ nắm giữ, hai cái tên nổi bật là Nhiệt điện Hải Phòng (mã: HND) và Nhiệt điện Phả Lại (Mã: PPC) đã đóng góp tỷ trọng lớn trong lãi sau thuế của toàn tổng công ty. 

Riêng năm 2020 vừa qua, mỗi công ty do GENCO 2 nắm giữ trên 51% vốn này đã báo lãi sau thuế hơn nghìn tỷ đồng.

Theo CTCP Chứng khoán Rồng Việt (VDSC), GENCO 2 đã hưởng lợi rất nhiều từ chính sách cổ tức tiền mặt rất tích cực mà Nhiệt điện Phả Lại giành cho các cổ đông. 

Ước tính của VDSC, lượng tiền mặt mà GENCO 2 nhận được từ cổ tức của hai công ty nhiệt điện này chiếm trên một nửa tổng lãi cổ tức của công ty mẹ. Điều này cho thấy sự phụ thuộc của lợi nhuận công ty mẹ GENCO 2 vào hai khoản đầu tư này.

Theo nhận định của VDSC, giai đoạn 2021 - 2022, khí hậu La Nina sẽ không có lợi cho tỷ suất huy động của các nhà máy nhiệt điện như Hải Phòng và Phả Lại.

Theo thông tin công bố của công ty, khối nhiệt điện (Nhiệt điện Hải Phòng và Nhiệt điện Phả Lại) đã giảm tỷ trọng trong tổng công suất, từ 73% giai đoạn 2017 - 2019 xuống 51% năm 2020. Khối thủy điện theo đó đã tăng tỷ trọng từ 24,83% lên 30% với cùng giai đoạn.

Mặc dù Nhiệt điện Hải Phòng đang trong những năm trả nợ cuối cùng và bắt đầu tăng trả cổ tức tiền mặt, VDSC vẫn cho rằng lợi tức mà hai công ty nhiệt điện lớn mang lại cho GENCO 2 sẽ chỉ mạnh mẽ hơn kể từ năm 2023. 

Điều này có nghĩa là, nhìn từ góc độ công ty đầu tư, trong trung hạn GENCO 2 sẽ không thể kỳ vọng quá lớn vào hai trong số những nhà máy đóng góp lớn nhất vào dòng tiền cổ tức.

Nói về tình hình kinh doanh cả tổng công ty, doanh thu hợp nhất được giữ ở mức đều đặn trên 21.000 tỷ đồng qua các năm. Còn lãi trước thuế bắt đầu chuyển biến tăng tốc giai đoạn 2016 - 2020. Đỉnh điểm năm 2020, doanh nghiệp công bố lợi nhuận hợp nhất đạt gần 3.931 tỷ đồng, vượt 59% kế hoạch năm và cao hơn 10% kết quả năm 2019.

Không thực sự hấp dẫn dù đầu tư nhiều dự án nhiệt điện, thủy điện

Không đơn thuần sở hữu các công ty với loạt nhà máy nhiệt điện, thủy điện công suất lớn, GENCO 2 còn sở hữu và đầu tư, xây dựng thêm các dự án để đón dòng xu hướng.

Ngày 10/12/2020, công ty còn cho biết đang đầu tư và xây dựng thêm nhiều dự án trong lĩnh vực năng lượng tái tạo.

Một trong những dự án khủng với tổng mức đầu tư hơn 7.775 tỷ đồng, dự án Thủy điện Trung Sơn đang được khẩn trương hoàn thiện hồ sơ quyết toán để trình EVN xem xét.

Dẫu vậy, theo VDSC, so với các nhà máy đang và sẽ triển khai dự án năng lượng tái tạo, GENCO 2 không thực sự hấp dẫn.

Nhiệt điện Phả Lại và CTCP Điện Gia Lai (Mã: GEG) là hai doanh nghiệp hiện đang nắm một danh mục nhà máy thủy điện nhỏ vận hành tương đối hiệu quả. 

VDSC nhận định, đây là hai đại diện trong số các doanh nghiệp năng lượng tái tạo đang niêm yết trên sàn giao dịch, và đều có hiệu quả hoạt động và là lựa chọn tốt hơn cho các nhà đầu tư quan tâm tới mảng này.

Trong khi đó, nếu so với các nhà máy tham gia thị trường điện, số liệu của GENCO 2 thống kê tính đến hết năm 2020 cho thấy, GENCO 2 có công suất đạt 4.461 MW, chỉ chiếm khoảng 6,4% tổng công suất lắp đặt toàn hệ thống điện Việt Nam.

Như vậy, GENCO 2 là đơn vị có công suất lắp đặt nhỏ nhất trong ba tổng công ty phát điện thuộc EVN quản lý (gồm GENCO 1, GENCO 2 và GENCO 3), đóng góp khoảng 15,1% tổng công suất của EVN.

GENCO 2 sử dụng nhiều nợ vay

Trong cơ cấu nguồn vốn, đáng chú ý, GENCO 2 là doanh nghiệp sử dụng nợ vay lớn. Tính đến hết quý III/2020, GENCO 2 đang đi vay 27.960 tỷ đồng, chiếm hơn 52% tổng nguồn vốn, chủ yếu là nợ vay dài hạn.

Theo thống kê, chỉ số ROE năm 2019 của GENCO 2 cao hơn hai doanh nghiệp trong ngành là GENCO 1 và GENCO 3. Với tỷ lệ 15,2%, chỉ số ROE cao hơn lãi suất ngân hàng chứng tỏ công ty đã sử dụng hiệu quả đồng vốn. GENCO 2 cũng có lợi thế cạnh tranh hơn khi có chỉ số ROE cao hơn nhưng vẫn chưa đủ hấp dẫn. 

Cùng nhìn lại quá khứ thì trước GENCO 2, sự kiện IPO vào đầu năm 2018 của hai doanh nghiệp điện lực lớn khác là GENCO 3 và PV Power có diễn biến trái chiều.

Sự khác biệt một phần đến từ giá khởi điểm IPO giữa thời điểm thị trường chứng khoán cuối năm 2017 và đầu năm 2018 khởi sắc. 

Giá của PV Power với cơ cấu nguồn vốn ít phụ thuộc vào nợ hơn, quy mô tài sản nhỏ hơn, nhưng lợi nhuận năm liền trước IPO cao hơn, có mức giá khởi điểm 14.400 đồng/cổ phần. Trong khi đó, GENCO 3 có giá khởi điểm là 24.600 đồng/cổ phần. Do đó mà PV Power đã thành công khi IPO.

VDSC đưa ra nhận định, tình hình tài chính hiện tại của GENCO 2 không quá nổi bật và nhà đầu tư vẫn có thể có những lựa chọn tốt hơn trên cả hai sàn niêm yết cũng như UpCOM để đón đầu sóng kết quả kinh doanh của nhóm thủy điện và tích lũy cổ phiếu nhiệt điện cho chu kỳ thủy văn tiếp theo, đồng thời tích lũy cổ phiếu năng lượng tái tạo để hưởng lợi từ chính sách ưu đãi của Chính phủ.

VDSC cho rằng GENCO 2 cần thời gian để cải thiện hiệu quả kinh doanh cũng như đẩy nhanh tiến độ các dự án mới nhằm đưa định giá về vùng hấp dẫn hơn.