[Phần 3] Hiểu về IPO qua những thương vụ lịch sử: Ba phương thức IPO

	[Phần 2] Hiểu về IPO qua những thương vụ lịch sử: Doanh nghiệp được và mất gì từ IPO
	[Phần 1] Hiểu về IPO qua những thương vụ lịch sử: Khái quát và phân loại

Phương thức 1: Đấu giá (Auction)

Có hai phương thức đấu giá cổ phần có thể áp dụng trong các thương vụ IPO là phương thức đơn giá và phương thức đa giá.

Đơn giá là phương thức xác định kết quả đấu giá mà theo đó, mức giá chào bán cổ phiếu là mức giá trúng giá thấp nhất và được áp dụng chung cho các thành viên trúng giá.

Đa giá là phương thức xác định kết quả đấu giá mà theo đó, mức giá chào bán cổ phiếu đối với mỗi thành viên trúng giá đúng bằng mức giá chào của thành viên đó.

Các đợt đấu giá cổ phần lớn thời gian cuối 2017, đầu 2018 tại Việt Nam như Viện Dệt May, Lọc-Hóa Dầu Bình Sơn, Tổng Công ty Dầu Việt Nam… đều được tiến hành theo phương thức đa giá, tức nhà đầu tư phải trả các mức giá khác nhau do mình đưa ra.

Tại Việt Nam, phương thức đơn giá chỉ được sử dụng trong các đợt… đấu thầu trái phiếu Chính phủ.

Ví dụ về phương pháp đơn giá và đa giá

Công ty XYZ đấu giá 1 triệu cổ phần, giá khởi điểm 100.000 đồng/cp. Giá chào mua của các nhà đầu tư được xếp theo thứ tự từ cao xuống thấp, khối lượng đặt mua được cộng dồn lần lượt.

6 nhà đầu tư trả giá cao nhất đặt mua tổng cộng 950.000 cổ phần và được ưu tiên nhận đúng số cổ phần mà mình đặt mua. Nhà đầu tư trả giá cao thứ 7 (nhà đầu tư G) đặt mua 100.000 cổ phần nhưng vì chỉ còn lại 50.000 cổ phần nên G sẽ chỉ nhận được 50.000 cổ phần này.

Đối với phương thức đơn giá, 7 nhà đầu tư phải trả là mức giá trúng giá thấp nhất, tức là giá 110.000 đồng/cp của nhà đầu tư G. Đối với phương thức đa giá, 7 nhà đầu tư sẽ phải trả đúng mức giá mà mình đã đặt.

Minh họa về phương thức đấu giá đơn giá và đa giá

Thương vụ đấu giá cổ phần của Tổng công ty Bia – Rượu – Nước Giải Khát Sài Gòn (Sabeco - Mã: SAB) ngày 18/12/2017 là một ví dụ thực tế điển hình và đơn giản về phương thức đa giá.

Số cổ phần được chào bán là 343.680.000 cp. Chỉ có hai nhà đầu tư tham gia đấu giá, một nhà đầu tư cá nhân đặt mua 20.000 cổ phiếu ở giá 320.500 đồng/cp, nhà đầu tư tổ chức Vietnam Beverage đặt mua toàn bộ 343.680.000 cổ phiếu ở giá 320.000 đồng/cp.

Vì nhà đầu tư cá nhân đưa ra giá cao hơn nên được ưu tiên phân phối toàn bộ 20.000 cổ phiếu đã đặt mua và nhà đầu tư này phải thanh toán tiền mua theo giá đã đặt là 320.500 đồng/cp. Vietnam Beverage tuy đặt mua khối lượng lớn nhưng giá đưa ra thấp hơn nên chỉ nhận được số cổ phần còn lại sau khi trừ đi 20.000 cổ phiếu đã phân phối cho nhà đầu tư cá nhân, tức là 343.660.000 cổ phiếu, và phải thanh toán tiền mua theo mức giá 320.000 đồng/cp.

(Tuy nhiên sau đó nhà đầu tư cá nhân bỏ cọc và không thanh toán mua 20.000 cổ phiếu đã đặt nên toàn bộ số cổ phiếu chào bán ban đầu được bán cho Vietnam Beverage với giá 320.000 đồng/cp.)

Phương thức 2: Chào bán với giá cố định (Fixed-price offering)

Như tên gọi của nó, ở phương pháp này doanh nghiệp phát hành sẽ thông báo số lượng cổ phần và một mức giá duy nhất mà mình muốn chào bán.

Nhà đầu tư nào muốn mua ở mức giá cố định đó sẽ gửi lệnh đặt mua với khối lượng cụ thể đến ngân hàng. Nếu lượng cổ phần đặt mua lớn hơn chào bán, cổ phần các nhà đầu tư nhận được sẽ tương ứng với tỷ lệ đặt mua.

Vì phương pháp này không tính đến đến nhu cầu cụ thể của nhà đầu tư nên mức giá được xác định thường quá thấp và tổng số lượng đặt mua thường quá cao. Ngày nay phương pháp này hầu như không còn được sử dụng một cách độc lập.

Phương thức 3: Dựng sổ (Book building)

Trước tiên, tổ chức tư vấn và doanh nghiệp IPO sẽ nghiên cứu để đưa ra một khoảng giá hợp lý cho cổ phiếu sắp được phát hành, thường dựa vào so sánh với các doanh nghiệp tương tự hay cùng ngành. Sau đó, tổ chức tư vấn và doanh nghiệp phát hành sẽ tổ chức roadshow nhằm thực hiện hai mục đích chính:

Quảng cáo cho tổ chức phát hành: roadshow thường là cơ hội đầu tiên để các nhà đầu tư tiếp cận thông tin chi tiết và đánh giá mô hình kinh doanh, an toàn tài chính và năng lực lãnh đạo của doanh nghiệp phát hành.

Xác định nhu cầu nhà đầu tư: tại roadshow, doanh nghiệp phát hành sẽ đưa ra khoảng giá sơ bộ đã xác định trước đó và đề nghị nhà đầu tư quan tâm cho biết số lượng cổ phần và mức giá cụ thể (trong khoảng giá) mà mình muốn mua. Từ đây, tổ chức tư vấn lập ra một cuốn sổ với chi tiết các thông tin về nhu cầu, mức giá của nhà đầu tư, vì vậy nên phương thức này có tên là dựng sổ.

Nếu nhu cầu của nhà đầu tư quá cao hoặc quá thấp, tổ chức tư vấn và doanh nghiệp phát hành sẽ điều chỉnh khoảng giá lên hoặc xuống.

Sau khi nhận được chấp thuận của cơ quan quản lý trong lĩnh vực chứng khoán, doanh nghiệp IPO sẽ thông báo giá bán chính thức (nằm trong khoảng giá đã công bố) và ngày bán. Nếu đợt IPO được bảo lãnh, doanh nghiệp IPO sẽ bán cổ phần của mình cho tổ chức bảo lãnh và tổ chức bảo lãnh sẽ làm nhiệm vụ bán những cổ phiếu này đến nhà đầu tư tại mức giá đã công bố. Mức giá doanh nghiệp IPO nhận được từ đợt chào bán sẽ là giá chào bán đã công bố trừ đi phí bảo lãnh.

Thương vụ IPO Facebook năm 2012: khoảng giá ban đầu được Facebook và tổ chức tư vấn chính Morgan Stanley xác định là 28-35 USD/cp. Sau khi nhận thấy nhu cầu của nhà đầu tư là rất lớn, khoảng giá được tăng lên thành 34-38 USD/cp đồng thời tăng số lượng cổ phiếu phát hành thêm 25%. Giá phát hành chính thức là 38 USD/cp, mức cao nhất trong khoảng giá điều chỉnh.

Tuy nhiên dường như giá cổ phiếu Facebook đã được xác định ở mức quá cao vì trong ngày giao dịch đầu tiên giá chỉ xoay quanh mức phát hành 38USD/cp. Nếu giá giảm xuống dưới 38 USD, thương vụ IPO này sẽ bị coi là một thất bại nên số lượng cổ phiếu chào bán lại được điều chỉnh về mức ban đầu để chặn đà giảm giá. Kết thúc ngày giao dịch đầu tiên, giá cổ phiếu Facebook tăng vỏn vẹn 0,6%. Bước sang ngày thứ hai, giá giảm đến 11%.

Thương vụ Google năm 2004: ban đầu có 25,7 triệu cổ phần Google được chào bán ở khoảng giá 108-138 USD/cp trong đó bản thân Google bán 14,1 triệu cổ phần còn các cổ đông đăng ký bán 11,6 triệu cổ phần. Tuy nhiên sau khi nhận thấy nhu cầu của nhà đầu tư là khá thấp, khoảng giá được điều chỉnh giảm xuống còn 85-95USD/cp. Ở khoảng giá thấp hơn này, các cổ đông chỉ đăng ký bán 5,5 triệu cổ phần. Tổng số cổ phần được chào bán giảm xuống còn 19,6 triệu.

Toàn bộ số cổ phần này đều được bán hết với mức giá thấp nhất trong khoảng giá điều chỉnh là 85 USD/cp. Tuy nhiên các nghiên cứu sau này chỉ ra rằng, số cổ phần này có thể được bán hết với mức giá cao hơn là 104,34 USD/cp.

Nhà sáng lập Google - Larry Page - tại buổi IPO cổ phiếu năm 2004. Ảnh: Nasdaq.

Trên thực tế, các doanh nghiệp IPO có thể kết hợp nhiều phương pháp với nhau.

Chẳng hạn ở Pháp và Trung Quốc, các doanh nghiệp thường kết hợp dựng sổ với chào bán theo giá cố định. Cụ thể, đầu tiên doanh nghiệp IPO và tổ chức tư vấn tiến hành dựng sổ và phát hành cho các nhà đầu tư tổ chức. Tuy nhiên, những cổ phiếu này không được giao dịch ngay. Doanh nghiệp IPO sau đó sẽ chào bán cổ phần theo một giá cố định (thường chính là mức giá đã phát hành cho các nhà đầu tư tổ chức) cho các nhà đầu tư cá nhân.

Thời gian chào bán cho các nhà đầu tư cá nhân thường kéo dài khoảng 5 ngày. Phương pháp kết hợp này cho phép cả các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân cùng đầu tư vào cổ phiếu của doanh nghiệp IPO.

Ở Việt Nam, theo Nghị định 126/2017/NĐ-CP về chuyển doanh nghiệp nhà nước và công ty TNHH một thành viên do doanh nghiệp nhà nước đầu tư 100% vốn điều lệ thành công ty cổ phần, ngoài ba phương thức đã quy định tại Nghị định 59/2011/NĐ-CP (đấu giá công khai, bảo lãnh phát hành, thỏa thuận trực tiếp), từ ngày 1/1/2018 có thêm phương thức mới là dựng sổ.

Do vậy, các thương vụ IPO thoái vốn trong quý I/2018 được thực hiện bằng cách kết hợp phương pháp dựng sổ và đấu giá chứ không phải đấu giá đơn thuần, tức là doanh nghiệp IPO và tổ chức tư vấn đã nghiên cứu tìm hiểu kỹ nhu cầu của nhà đầu tư trước khi quyết định số lượng cổ phần và mức giá sàn để đấu giá.

Theo ông Đặng Quyết Tiến - Cục trưởng Cục tài chính Doanh nghiệp, Bộ Tài chính, các phiên đấu giá cổ phần của Tổng công ty Dầu Việt Nam (PV Oil) và Lọc – Hóa Dầu Bình Sơn (BSR) thu được kết quả thành công ngoài mong đợi là nhờ vào phương pháp dựng sổ.

Ông Phạm Hồng Hải – Tổng Giám đốc HSBC Việt Nam cũng tin tưởng vào sự ưu việt của phương pháp dựng sổ khi kết hợp với đấu giá: “Từ hai trường hợp thí điểm bằng phương pháp dựng sổ sẽ giúp Bộ Tài chính nhân rộng mô hình này và áp dụng các đợt thoái vốn nhà nước trong năm 2018”.

Đón đọc Phần 4: Khi giá IPO quá ‘chát’