Trái phiếu riêng lẻ lên sàn: Góp phần đưa thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển ổn định, bền vững

Phóng viên Báo Điện tử Chính phủ đã có cuộc trao đổi với ông Nguyễn Quang Thuân, Chủ tịch kiêm Tổng Giám đốc Công ty cổ phẩn FiinGroup - Công ty chuyên cung cấp các dịch vụ phân tích dữ liệu tài chính, phân tích ngành và dịch vụ xếp hạng tín nhiệm tại Việt Nam. 

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang phục hồi

Đến thời điểm này, thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã đi qua thời điểm khó khăn, đang bước vào giai đoạn phục hồi. Ông nhận định về đánh giá này như thế nào, thưa ông?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Theo số liệu từ Bộ Tài chính, cách đây 2 năm (năm 2021), có đến 243 doanh nghiệp phát hành trái phiếu lần đầu, với khối lượng phát hành chiếm 40%; có trên 60% trong số đó là doanh nghiệp bất động sản và xây dựng, tăng mạnh so với năm 2020, trong khi giảm ở hầu hết các nhóm ngành còn lại. Các doanh nghiệp phát hành lần đầu với khối lượng lớn chủ yếu là nhóm bất động sản nhà ở.

Bước sang năm 2022, thị trường trái phiếu doanh nghiệp của Việt Nam nhìn chung rất ảm đạm. Theo thống kê từ Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam - VBMA, tính từ đầu năm 2022 đến hết tháng 11/2022, chỉ có 420 đợt phát hành riêng lẻ trị giá xấp xỉ 242.865 tỷ đồng, giảm tới 56% so với cùng kỳ; và trong quý III năm 2022, tổng khối lượng phát hành trái phiếu đạt 61,374 tỷ đồng (giảm khoảng 68% so với cùng kỳ năm 2021).

Tiếp đến là tính đến cuối tháng 5/2023, tỉ trọng giá trị trái phiếu đang lưu hành đã giảm còn 11,6% GDP, thấp hơn nhiều so với giai đoạn thị trường bùng nổ cuối năm 2021 là 18,2% GDP, có nghĩa thị trường đã thu hẹp khoảng 30%, tương đồng với khó khăn của nền kinh tế vĩ mô.

Trong đó, trái phiếu chậm thanh toán tiếp tục tăng lên khoảng 98.000 tỷ đồng, chiếm khoảng 7,8% dư nợ toàn thị trường trái phiếu. Trong số trái phiếu chậm thanh toán có đến 73% thuộc lĩnh vực bất động sản.

Tuy nhiên, khi các chính sách mà Chính phủ đã ban hành đi vào cuộc sống và phát huy hiệu quả, thì sang quý II/2023, trái phiếu phát hành mới đã tăng 6% so với quý I/2023, tăng gần gấp đôi so với quý IV/2022. Nhiều doanh nghiệp đã tích cực mua lại trái phiếu trước hạn. Thống kê cho thấy có 74.000 tỷ trái phiếu được mua lại trước hạn trong quý II/2023 vừa qua, tăng 20% so với cùng kỳ năm 2021. Thanh khoản thị trường trái phiếu doanh nghiệp niêm yết quý II hồi phục tăng 45% so với quý I.

Từ các con số trên, tôi cho rằng thị trường đang trong giai đoạn phục hồi, mặc dù còn chậm. Điểm tích cực là các giao dịch phát hành trái phiếu riêng lẻ, chủ yếu được mua bởi các nhà đầu tư tổ chức là định chế, theo tôi là đúng hướng đối với trái phiếu chào bán riêng lẻ. Chỉ có điều các quỹ trái phiếu và các công ty bảo hiểm hoặc quỹ đầu tư bảo hiểm tham gia chưa sôi động trở lại. Điều này một phần do môi trường tín dụng hiện đang có mức độ rủi ro cao hơn và một phần cũng do các quy định mới, ví dụ các công ty bảo hiểm không được phép mua các trái phiếu được phát hành với mục đích cơ cấu lại nợ.

Thực tế chúng tôi có xếp hạng tín nhiệm một số trái phiếu có mức xếp hạng tốt (BBB trở lên) nhưng việc cơ cấu lại nợ là hoạt động chủ động của doanh nghiệp nhằm tối ưu lại cơ cấu vốn hoặc nhằm phản ánh tình hình kinh doanh cải thiện chứ không phải họ gặp khó khăn về thanh khoản. Điều này cho thấy để thị trường hồi phục thì chúng ta không chỉ tập trung vào phía cung trái phiếu (tức là chuẩn hóa lại các điều kiện phát hành) mà việc mở rộng và phát triển cơ sở nhà đầu tư, trong đó có việc rà soát và tháo gỡ các hạn chế đầu tư trái phiếu dựa trên đánh giá về chất lượng tín dụng sẽ là yếu tố vừa mang tính ngắn hạn để hỗ trợ thị trường phục hồi và vừa là giải pháp mang tính nền tảng dài hạn cho sự phát triển bền vững của thị trường.

Mặc dù thị trường đã có sự hồi phục nhưng kênh chào bán rộng rãi ra công chúng vẫn chưa khởi sắc như mong đợi. Điều này một phần do cầu từ nhà đầu tư cá nhân giảm sau giai đoạn vừa qua do những xáo trộn trên thị trường và cần thêm thời gian cũng như những giải pháp về minh bạch thông tin để nhà đầu tư đại chúng có thể tham gia đầu tư kênh trái phiếu trở lại. Điểm hỗ trợ cho kênh trái phiếu chào bán đại chúng trong thời gian tới có thể không chỉ đến từ các biện pháp tháo gỡ của cơ quan quản lý mà có lẽ yếu tố môi trường lãi suất tiền gửi đang giảm khá mạnh.

Lãi suất tiền gửi VND kỳ hạn 12 tháng bình quân hiện giảm về mức 6-7% và tôi cho rằng những trái phiếu của các doanh nghiệp có những đặc điểm như: Có sự minh bạch thông tin cao hoặc là các doanh nghiệp là công ty đại chúng niêm yết; có mức xếp hạng tín nhiệm tốt với phần bù rủi ro lãi suất hợp lý cao hơn so với mức lãi suất tiền gửi như trên; và trái phiếu lại được đăng ký giao dịch hoặc niêm yết trên Sàn Giao dịch chứng khoán Hà Nội - HNX trong thời gian tới thì sẽ có thể từng bước được thị trường quan tâm và chào đón.

Các chính sách của Chính phủ đã phát huy hiệu quả

Để đạt được kết quả trên, vừa qua Chính phủ, Ngân hàng Nhà nước và Bộ Tài chính đã ban hành một loạt chính sách. Theo ông, những chính sách (như Nghị định 08/2023/NĐ-CP của Chính phủ, 4 lần hạ lãi suất của Ngân hàng Nhà nước, Thông tư 30/2023/TT-BTC của Bộ Tài chính) đã tác động như thế nào đến thị trường trái phiếu doanh nghiệp?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Tôi cho rằng chính chỉ đạo của Chính phủ, sự can thiệp chính sách của Ngân hàng Nhà nước nhằm giảm lãi suất tiền gửi và từng bước giảm lãi suất cho vay và tín dụng là chất xúc tác tốt cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp sớm khôi phục trở lại. Với các trái phiếu có chất lượng tín dụng tốt hoặc xếp hạng tín nhiệm tốt và với lãi suất cao hợp lý so với tiền gửi sẽ là tiền đề để không chỉ nhà đầu tư tổ chức mà cả nhà đầu tư cá nhân quan tâm vào kênh đầu tư này trở lại.

Tuy nhiên, tôi cho rằng chúng ta không nên kỳ vọng rằng mọi lô trái phiếu hay mọi khoản vay đều phải giảm lãi suất. Bởi mức lãi suất là kết quả của câu chuyện kỳ vọng lợi nhuận sau khi đã điều chỉnh rủi ro. Theo đó, việc giảm lãi suất cho vay trên mặt bằng chung là xu hướng sẽ xảy ra nhờ những chính sách hỗ trợ và điều tiết của cơ quan quản lý thì thị trường nên chấp nhận mức lãi suất cao hơn ở những ngành nghề và mức độ xếp hạng tín nhiệm hay chất lượng tín dụng của các doanh nghiệp cụ thể. Đây cũng là tiền đề để thị trường xây dựng được đường cong lãi suất trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam thay vì cào bằng lãi suất như thời gian vừa qua và góp phần làm tăng thông tin cho nhà đầu tư bởi nguyên lý cơ bản của đầu tư là lợi nhuận dựa trên điều chỉnh rủi ro trên thị trường vốn. Khi một nhà đầu tư chấp nhận và kỳ vọng lãi suất cao hơn như vậy thì họ cũng phải chấp nhận một rủi ro chậm trả hoặc mất vốn cao hơn.

Riêng về Nghị định 08/2023/NĐ-CP của Chính phủ, tôi cho rằng chính sách này đã góp phần rất lớn đem lại cơ hội cho giải pháp "win-win" cho nhiều doanh nghiệp và nhà đầu tư trong thời điểm tình hình kinh doanh của doanh nghiệp đang trong giai đoạn tái cơ cấu nợ, được cải thiện. Đây là một quá trình chúng ta cần theo dõi và đánh giá cũng như tạo môi trường và hỗ trợ chính sách để thị trường có một kết quả tốt.

Ở chiều ngược lại, nếu tình hình kinh doanh và dòng tiền của doanh nghiệp vẫn không tốt lên thì cũng có thể tạo thêm rủi ro mất vốn cho nhà đầu tư mặc dù theo tôi khảo sát thì mức lãi suất cho giai đoạn tái cơ cấu này thường cao hơn 0,5-1% nhằm phản ánh mức độ rủi ro cao hơn và kỳ hạn dài hạn của trái phiếu. Do đó, với mỗi trái phiếu thì tôi cho rằng nhà đầu tư cần đánh giá kỹ lưỡng và hiểu rõ rủi ro đó và với trái chủ là các định chế tài chính thì có thể chung tay hỗ trợ doanh nghiệp để hướng đến một kết quả tốt đẹp cho cả các bên.

Sau khi Nghị định 08 được ban hành thì Thông tư 02/2023/TT-NHNN của Ngân hàng Nhà nước về cho phép tái cơ cấu nợ cũng đã góp phần quan trọng trong việc tạo điều kiện cho doanh nghiệp có cơ hội tốt trong việc hồi phục khả năng tín dụng sau thời gian cơ cấu lại nợ trái phiếu khi chính sách này cho phép không phân loại nợ xấu (nhóm 3 - nợ dưới chuẩn trở xuống) đối với các trường hợp được đánh giá là có khả năng đáp ứng nghĩa vụ nợ sau thời gian cơ cấu và sạch về mặt pháp lý. Thông tư này đã hỗ trợ cho doanh nghiệp rất nhiều.

Đưa trái phiếu riêng lẻ lên sàn: Bước tiến mạnh mẽ ngay sau khi có chỉ đạo của Thủ tướng

Ngày mai 19/7, hệ thống giao dịch trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ sẽ chính thức lên Sàn Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX). Đây có thể coi là bước tiến mạnh mẽ ngay sau khi có chỉ đạo của Thủ tướng Chính phủ về tháo gỡ cho trái phiếu doanh nghiệp. Theo ông, việc lên sàn đối với  trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ có ý nghĩ như thế nào đối với thị trường và nhà đầu tư?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Có thể nói việc ra đời hệ thống kê khai và giao dịch tập trung tại HNX đối với trái phiếu riêng lẻ là một bước tiến lớn cho thị trường này. Việc đăng ký giao dịch tập trung sẽ góp phần giải quyết 4 vấn đề lớn của thị trường hiện nay.

Thứ nhất, hoạt động kê khai tập trung và với các yêu cầu về kê khai thông tin về tổ chức phát hành và về lô trái phiếu đó sẽ góp phần cải thiện minh bạch thông tin cho thị trường và làm cơ sở cho nhà đầu tư trong việc ra quyết định và chịu trách nhiệm về khoản đầu tư của mình.

Thực tế như chúng ta biết thì chứng khoán là trái phiếu với thu nhập cố định sẽ không có thanh khoản cao như cổ phiếu bởi mọi người chủ yếu mua là để nắm giữ đến ngày đáo hạn, nhất là đối với các nhà đầu tư tổ chức.

Mặc dù Nghị định 65/2022/NĐ-CP ra đời đã yêu cầu nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp phải ký cam kết đã hiểu và tự chịu trách nhiệm cho các quyết định đầu tư của mình nhưng việc kê khai và giao dịch tập trung sẽ là cơ sở để nhà đầu tư có thể thực hiện và tự tin ký vào cam kết đó hoặc giao dịch thứ cấp trên sàn giao dịch. Điều này từng bước sẽ góp phần giúp thị trường xác định đó chính là một sản phẩm chứng khoán chứ không phải là một khoản tiền gửi tiết kiệm có thu nhập cố định như trước kia. Và khi đó, nhà đầu tư sẽ có một tâm thế chấp nhận rủi ro so với kỳ vọng lãi suất hay lợi tức đã được niêm yết. Điều này theo tôi rồi sẽ như khi đầu tư cổ phiếu vậy.

Thứ hai, việc để trái phiếu riêng lẻ lên sàn sẽ góp phần thực hiện giải quyết vấn đề thanh khoản khi cần thiết. Trái phiếu được giao dịch tập trung tại HNX thay vì các nền tảng giao dịch của các công ty chứng khoán sẽ góp phần thực hiện giao dịch thuận lợi hơn thay vì phải qua các thủ tục tìm kiếm bên mua và bên bán theo hình thức khá thủ công hiện nay mặc dù hệ thống giao dịch của một số công ty chứng khoán cũng rất thuận lợi.

Tuy nhiên, do giá trị giao dịch thông thường là lớn và việc phân tán ở nhiều công ty chứng khoán sẽ không tối ưu cho việc khớp lênh trực tiếp hoặc kể cả qua đội ngũ dealer (đại lý). Cùng với việc minh bạch thông tin và quy mô nhu mua-bán được tập trung sẽ hạn chế tình trạng nhiều trái phiếu của các doanh nghiệp rất tốt hay rủi ro rất thấp nhưng bị nhà đầu tư bán tháo có thời điểm lợi tức trái phiếu lên đến 20% như thời gian vừa qua.

Thứ ba, việc kê khai và giao dịch tập trung này sẽ góp phần tạo đường cong lãi suất cho từng trái phiếu tùy theo mức xếp hạng tín nhiệm hay đánh giá chất lượng trái phiếu của thị trường và tùy theo kỳ hạn của trái phiếu. Khi đó, giá trái phiếu được hình thành và có thể có mức lợi tức (yield) khác so với mức lãi suất danh nghĩa (coupon) ban đầu.

Nếu một doanh nghiệp ban đầu phát hành trái phiếu với lãi suất ví dụ 10% thì nếu doanh nghiệp có sự cải thiện về chất lượng tín dụng hoặc cải thiện mức xếp hạng tín nhiệm thì dần dần mức lợi tức sẽ có thể giảm thấp hơn 10% và khi đó giá niêm yết của trái phiếu sẽ cao hơn mệnh giá ban đầu. Ngược lại, nếu doanh nghiệp yếu đi thì lợi tức trái phiếu sẽ tăng lên và làm cho giá trái phiếu giảm đi.

Chỉ có điều, trái phiếu là sản phẩm đầu tư thông thường có rủi ro thấp hơn chứng khoán cổ phiếu niêm yết nhưng khi một doanh nghiệp phát hành rơi vào tình trạng chậm thanh toán trái phiếu hay còn gọi là vỡ nợ thì giá trái phiếu thông thường giảm rất sâu và trong nhiều trường hợp có thể mất tới 80-90% giá trị là điều bình thường. Do đó, khi các doanh nghiệp tham gia thị trường này cũng sẽ phải đánh đổi giữa giá trị khai thác từ thị trường này và những tổn thất có thể đến. Do đó, việc quản trị rủi ro tài chính sẽ trở lên cực kỳ quan trọng thậm chí hơn nhiều so với việc làm sao để tránh rơi vào nợ xấu trên hệ thống thông tin tín dụng (CIC) của Ngân hàng Nhà nước.

Thứ tư, việc giao dịch và hình thành đường cong lãi suất trái phiếu sẽ giải quyết vấn đề định giá trái phiếu. Điều này là rất cần thiết cho các định chế đầu tư nhằm phục vụ công tác quản trị rủi ro, báo cáo và tuân thủ. Bởi mỗi khoản đầu tư thì cần xác định được lãi lỗ thay vì chỉ dựa trên mệnh giá và lãi danh nghĩa nhận được. Việc hình thành công cụ định giá trái phiếu cũng sẽ góp phần mở rộng cơ sở nhà đầu tư, bao gồm cả các định chế tài chính đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường này.

Cuối cùng, và rất quan trọng là qua việc kê khai và giao dịch tập trung này sẽ góp phần xác định và quản lý tốt hơn thông tin trái chủ. Điều này góp phần nhằm bảo đảm quyền lợi nhà đầu tư một cách nhanh chóng và rõ ràng thay vì để các trái phiếu giao dịch trôi nổi trên thị trường và khi xác định người thụ hưởng phải mất thời gian cho việc khảo sát và báo cáo. Việc chuẩn hóa danh tính trái chủ cũng sẽ làm tiền đề cho các sản phẩm và công cụ đầu tư khác liên quan được chứng khoán hóa từ các sản phẩm trái phiếu này hoặc làm cơ sở để phục vụ các giao dịch thế chấp hay đảm bảo trên thị trường vốn.

Tiếp tục rà soát và tháo gỡ các hạn chế về đầu tư

Vừa qua, Chính phủ và các bộ, ngành liên quan đã ban hành một loạt các chính sách để phát triển ổn định thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Ông có đề xuất gì để thị trường thực sự phát triển bền vững và là kênh dẫn vốn hiệu quả trong 6 tháng cuối năm và những năm tiếp theo?

Ông Nguyễn Quang Thuân: Đề xuất thì có nhiều nhưng tôi cho rằng ngoài việc chuẩn hóa điều kiện phát hành (theo Nghị định 65) thì việc rà soát và tháo gỡ các hạn chế đầu tư nhằm phát triển cơ sở nhà đầu tư tham gia vào thị trường này còn quan trọng hơn. Hiện có khá nhiều hạn chế với quỹ đầu tư chứng khoán, quỹ trái phiếu, công ty bảo hiểm, và cả ngân hàng thương mại khi tham gia thị trường trái phiếu. Bên cạnh đó, chúng ta vẫn còn thiếu vắng sự tham gia của nhiều định chế quan trọng như quỹ hưu trí tư nhân, bảo hiểm xã hội Việt Nam… trên thị trường này.

Bên cạnh đó, kênh trái phiếu chào bán rộng rãi ra công chúng cần khôi phục hơn nữa để các nhà đầu tư cá nhân dù chuyên nghiệp hay chưa chuyên nghiệp có thể tham gia vào kênh dẫn vốn đòi hỏi sự minh bạch cao này. Hoặc họ sẽ tham gia vào trái phiếu riêng lẻ qua các quỹ trái phiếu hoặc các sản phẩm được quản lý bởi các định chế tài chính đầu tư chuyên nghiệp.

Trân trọng cảm ơn ông.