Cổ phiếu SAB của Sabeco lên sàn: Yếu tố kỳ vọng nằm ở những câu chuyện riêng

Theo kế hoạch, ngày 6/12/2016, cổ phiếu SAB sẽ chào sàn HOSE với mức giá 110.000 đồng/cổ phiếu, biên độ giao dịch phiên đầu tiên là 20%. Ở mức giá này, vốn hóa của Sabeco đạt 70.500 tỷ đồng - xếp thứ 5 trên sàn HOSE, đồng thời gấp 11 lần vốn điều lệ và gấp 3,1 lần tổng giá trị tài sản mà doanh nghiệp sở hữu.

Với thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) lũy kế 4 quý gần nhất đạt 6.300 đồng/cổ phiếu, ở mức giá niêm yết 110.000 đồng/cổ phiếu, Sabeco đang được định giá ở mức P/E (giá cổ phiếu trên lợi nhuận) là 17,5 lần, khá gần với mức P/E bình quân của VN-Index, nhưng thấp hơn nhiều so với P/E của các doanh nghiệp cùng ngành trong khu vực.

Sản phẩm của Sabeco hiện chiếm 37% thị trường bia Việt Nam. Ảnh: Đức Thanh

Theo Công ty cổ phần Chứng khoán Bản Việt (VCSC), mức giá hợp lý cho Sabeco là 142.6000 đồng/cổ phiếu, với phương pháp kết hợp P/E điều chỉnh (50%) và EV/EBITDA (50%).

Tuy nhiên, yếu tố được thị trường kỳ vọng lại không nằm ở tương quan định giá P/E, mà là những câu chuyện riêng có của Sabeco.

Hiện tại, so sánh với giá cổ phiếu BHN của Tổng công ty cổ phần Bia - Rượu - Nước giải khát Hà Nội (Habeco) đang giao dịch trên sàn UPCoM với mức giá 106.000 đổng/cổ phiếu, các nhà phân tích thị trường cho rằng, cổ phiếu của Sabeco vẫn còn hấp dẫn để đầu tư. Theo đó, 9 tháng đầu năm nay, Sabeco có thu nhập trên mỗi cổ phần đạt 5.532 đồng/cổ phiếu, trong khi của Habeco là gần 258 đồng/cổ phiếu.

Trong khi đó, trên thị trường tự do, cổ phiếu Sabeco đã được nhà đầu tư săn đón, với mức giá 150.000 - 160.000 đồng/cổ phiếu - lớn hơn nhiều so với giá dự kiến niêm yết trên sàn HOSE, cho thấy sức hấp dẫn của cổ phiếu này.

Không chỉ “rẻ” hơn nhiều so với tương quan định giá cổ phiếu BHN, câu chuyện hấp dẫn hơn nữa với Sabeco là việc thoái vốn nhà nước, đặc biệt khi thời gian qua, Thủ tướng Chính phủ đã có chỉ đạo về việc thoái vốn này. Hiện là doanh nghiệp lớn nhất trong lĩnh vực bia tại Việt Nam, nên Sabeco là mục tiêu săn đuổi của cả các nhà đầu tư tài chính, lẫn các nhà đầu tư chiến lược ngành dọc. Đây là yếu tố quan trọng để thị trường kỳ vọng cho một đợt tăng giá cổ phiếu SAB sau niêm yết, như đã từng diễn ra với nhiều cuộc thoái vốn cổ phần nhà nước khác.

Bộ Công thương hiện sở hữu 89,59% vốn điều lệ Sabeco. Tính theo mức giá chào sàn, quy mô thoái vốn tại Sabeco sẽ lên tới 63.100 tỷ đồng, tương ứng 2,8 tỷ USD.

Hàng loạt công ty bia lớn trên thế giới như Heineken, Ab-Inbev, Singha, Thai Beverage… đã thể hiện mong muốn trở thành cổ đông chiến lược của Sabeco. Việc đưa cổ phiếu lên sàn niêm yết lần này sẽ là một bước đi quan trọng để thực hiện thương vụ thoái vốn trên.

Năng lực sản xuất lớn và nền tảng tài chính mạnh

Sabeco hiện là doanh nghiệp sở hữu nhiều nhà máy sản xuất bia nhất cả nước, với 20 nhà máy đang hoạt động và 4 nhà máy đang xây dựng, lắp đặt và sẽ đi vào hoạt động trong thời gian tới, tổng công suất bia khoảng 1,8 tỷ lít/năm. Với kế hoạch năm 2016 đạt sản lượng 1,49 tỷ lít, Sabeco mới sử dụng khoảng 83% công suất, tức là dư địa tăng trưởng đáp ứng nhu cầu thị trường còn lớn.

Sabeco cùng với Habeco, Hue Brewery (Carlsberg sở hữu 100%) và Heineken NV đang là 4 doanh nghiệp thống lĩnh thị trường Việt Nam, chiếm 90% sản lượng bia bán ra năm 2015. Trong đó, Sabeco có thị phần lớn nhất (trên 37%).

Bên cạnh đó, Sabeco sở hữu hệ thống phân phối mạnh, với 1.200 nhà phân phối rộng khắp cả nước, được điều phối tập trung bởi Sabeco Trading thông qua 10 công ty con. Nhiều công ty con, liên doanh, liên kết của Sabeco đã được đăng ký giao dịch/niêm yết trên sàn, với hiệu quả hoạt động tốt.

Trong giai đoạn 2010 - 2015, doanh thu và lợi nhuận của Sabeco tăng trưởng bình quân lần lượt 9,3%/năm và 7,03%/năm. Theo báo cáo tài chính 9 tháng năm 2016, doanh thu đạt 21.800 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế của cổ đông công ty mẹ đạt 3.547 tỷ đồng. Doanh thu tuy mới hoàn thành 76% kế hoạch, nhưng lợi nhuận đã vượt 11,7% so với kế hoạch mà Đại hội đồng cổ đông giao.

Báo cáo tài chính 9 tháng năm 2016 của Sabeco gây ấn tượng khá mạnh khi khoản mục tiền và tương đương tiền lên tới 6.800 tỷ đồng. Ngoài ra, Sabeco hiện có gần 3.150 tỷ đồng tiền gửi có kỳ hạn tại các ngân hàng. Như vậy, tổng lượng tiền các loại của Sabeco lên tới gần 10.000 tỷ đồng, chiếm 72% tài sản ngắn hạn, 44% tổng tài sản và gấp gần 2 lần giá trị tài sản cố định doanh nghiệp sở hữu. Với hơn 641 triệu cổ phiếu đang lưu hành, nếu đem số tiền này chia hết, bình quân mỗi cổ phiếu sẽ nhận được hơn 15.500 đồng.

Nhờ nguồn tiền mặt dồi dào, nên Sabeco hầu như không phải đi vay và Sabeco liên tục duy trì tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức 30%/năm. Tính đến hết quý III/2016, lợi nhuận sau thuế chưa phân phối của Sabeco ghi nhận ở mức hơn 5.800 tỷ đồng, tương ứng hơn 9.000 đồng/cổ phiếu.

Thuyết minh báo cáo tài chính cho thấy, Sabeco đang có quyền sử dụng tại 5 khu đất với tổng diện tích 31.223 m2, đều nằm tại các vị trí đắc địa trong thành phố, như Bến Vân Đồn (quận 4), đường Nguyễn Chí Thanh (quận 5), với giá trị sổ sách ghi nhận là 735 tỷ đồng.

Sabeco cho biết, các khu đất này chỉ được dùng cho mục đích kinh doanh, không được tự ý chuyển đổi, chuyển nhượng, cho thuê hay góp vốn.

Trái ngược với hiệu quả khi đầu tư vào các công ty con, liên doanh, liên kết trong chuỗi giá trị, các khoản đầu tư tài chính ngoài ngành của Sabeco cho thấy khá nhiều vấn đề khi thua lỗ và phải trích lập dự phòng lớn, như đầu tư vào Ngân hàng Phương Đông (trích lập 158,8 tỷ đồng), Ngân hàng TMCP Đông Á (trích lập 111,5 tỷ đồng), cùng hàng loạt khoản đầu tư không hiệu quả khác như đầu tư vào Quỹ đầu tư Sài Gòn A2, Công ty cổ phần PVI Sài Gòn, Công ty cổ phần Chứng khoán Đại Việt…

Tổng giá trị các khoản trích lập hơn 432 tỷ đồng, chiếm 58% vốn gốc mà Sabeco đầu tư. Sabeco cũng đang phải trích lập dự phòng 2.423 tỷ đồng để trả thuế tiêu thụ đặc biệt do Thanh tra Chính phủ đề nghị truy thu. Trước đó, hồi đầu năm 2015, Sabeco cũng bị Kiểm toán Nhà nước truy thu thuế tiêu thụ đặc biệt năm 2013 là 408,8 tỷ đồng.

Vẫn còn những rủi ro

Theo nghiên cứu của Canadean - cơ quan chuyên nghiên cứu ngành bia, năm 2015, lượng bia tiêu thụ tại Việt Nam xếp thứ 3 tại châu Á, chỉ sau Hàn Quốc và Nhật Bản. Bia hiện là thức uống đặc biệt được ưa chuộng khi chiếm đến 94% lượng tiêu thụ đồ uống có cồn tại Việt Nam.

Theo Quyết định số 3690/QĐ-BCT về Quy hoạch Phát triển ngành bia, rượu, nước giải khát Việt Nam đến năm 2025, tầm nhìn đến năm 2035 của Bộ Công thương, định hướng là tiếp tục xây dựng và phát triển một số thương hiệu bia mạnh tầm quốc gia và không khuyến khích đầu tư mới các nhà máy quy mô dưới 50 triệu lít/năm, trừ các cơ sở sản xuất bia để bán tiêu dùng tại chỗ. Với định hướng như vậy, các doanh nghiệp sản xuất, kinh doanh hiện hữu nói chung và Sabeco nói riêng đang rất có lợi thế cạnh tranh.

Nhiều lợi thế, nhưng Sabeco không phải không có rủi ro.

Thoái vốn sẽ tạo đà tăng giá lớn cho Sabeco, nhưng với quy mô thoái vốn lên tới tối thiểu 2,8 tỷ USD và thị phần ở mức 37%, nhà đầu tư nào sẽ đủ khả năng mua? Một quy mô quá lớn về vốn nếu muốn mua chi phối sẽ khiến danh sách các nhà đầu tư đủ năng lực tài chính bị rút ngắn đáng kể. Thêm vào đó, câu chuyện thị phần sẽ khiến những doanh nghiệp đã xuất hiện từ trước gặp khó do vướng quy định về Luật Cạnh tranh.

Sabeco chiếm thị phần lớn, nhưng lại tập trung ở phân khúc khá bình dân, khiến biên lợi nhuận không lớn. Trong khi đó, ở phân khúc cao hơn, Công ty TNHH Nhà máy Bia Việt Nam (VBL) mới thực sự đang chiếm lĩnh thị trường. Với thị phần 25,6%, VBL đang là một đối thủ đáng gờm trong ngành.

Một chuyên gia trong lĩnh vực bia cho biết, do bán ở phân khúc cao, biên lợi nhuận của các hãng nước ngoài lớn hơn, giúp họ có thêm nhiều ngân sách để tăng chiếm lĩnh thị phần. Trong khi đó, tâm lý người tiêu dùng trong nước lại có xu hướng chọn bia ngoại thay vì bia nội nếu cùng một phân khúc giá, nên nếu không có chính sách phát triển phù hợp, Sabeco có thể sẽ chứng kiến sự thụt lùi lớn về thị phần, làm giảm hiệu quả kinh doanh, ảnh hưởng đến giá cổ phiếu.