Chuyên gia: Nâng hạng TTCK Việt Nam giậm chân tại chỗ, định giá P/E thấp tác động tiêu cực đến doanh nghiệp và nền kinh tế

Trước một loạt câu hỏi liên quan đến ý nghĩa của việc nâng hạng thị trường chứng khoán Việt Nam và Việt Nam cần hành động gì để nâng hạng TTCK sau nhiều năm vẫn dậm chân tại chỗ, ông Matthew Smith - Chuyên gia nghiên cứu, phân tích cấp cao với hơn 22 năm kinh nghiệm làm việc tại thị trường Châu Á đã chia sẻ một số thông tin về nhu cầu của các nhà đầu tư (NĐT) nước ngoài và một số gợi ý để thị trường cổ phiếu Việt Nam hấp dẫn hơn trong mắt nhà đầu tư nước ngoài.

Việc nâng hạng có ý nghĩa như thế nào đến thị trường vốn của Việt Nam? Việt Nam cần làm gì để nâng hạng TTCK? Kinh nghiệm rút ra từ các thị trường ông từng làm việc là gì thưa ông?

Ông Matthew Smith: Tôi không phải là một chuyên gia về hệ thống công nghệ thông tin của TTCK nên tôi không thể đánh giá tình hình tiến độ cài đặt hệ thống giao dịch mới.

Tuy nhiên, để đưa ra nhận định chung thì khi hệ thống giao dịch được cải thiện sẽ tác động trực tiếp và tích cực xét về khía cạnh kinh tế vì sẽ giúp làm giảm chi phí đối với các công ty niêm yết.

Nghĩa là các công ty sẽ dễ dàng huy động vốn hơn với chi phí thấp hơn trên sàn giao dịch, rõ ràng đây là một điểm tích cực. Dĩ nhiên, đây cũng là một trong những lý do tại sao Việt Nam thường giao dịch ở mức định giá thấp hơn so với các thị trường khác trong cùng khu vực.

Ví dụ, chỉ số VN-Index hiện đang giao dịch tương ứng với P/E dự phóng năm 2023E là 9,7x, mức thấp nhất trong khu vực Đông Nam Á mặc dù Việt Nam có kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận cao hơn. Ngược lại, chỉ số SET của thị trường Thái Lan thì đang giao dịch với P/E dự phóng năm 2023E là 14,7x.

Định giá P/E thấp là một điểm rất tiêu cực đối với các doanh nghiệp niêm yết. Ví dụ, giả sử một công ty Việt Nam có lợi nhuận năm 2023 là 20 triệu USD và tỷ lệ P/E là 10x và đang tìm cách huy động thêm 50 triệu USD vốn cổ phần theo giá thị trường. Vậy công ty này sẽ phải bán 25% lượng cổ phần của họ với định giá P/E là 10x để có thể huy động vốn.

Ngược lại, nếu một công ty tương tự đang giao dịch với P/E là 15x (tương ứng với mức định giá của thị trường Thái Lan), thì khi đó công ty này chỉ cần bán 16,7% số lượng cổ phiếu đang lưu hành để tăng số vốn tương tự. Đây là lý do tại sao định giá cổ phiếu có thể tác động ở khía cạnh kinh tế.

Trên thực tế, thị trường Việt Nam hiện đang bị định giá rất thấp trong bối cảnh thị trường giá xuống (bear market) vào quý II/2022, những nguyên nhân khiến thị trường suy giảm không liên quan trực tiếp đến hệ thống giao dịch của thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, xét trên toàn bộ chu kỳ, Việt Nam có xu hướng giao dịch ở mức định giá thấp hơn so với các thị trường khác trong cùng khu vực Đông Nam Á.

Nếu cơ chế hoạt động của thị trường chứng khoán được cải thiện, chẳng hạn như cho phép thanh toán trong ngày và nới lỏng các yêu cầu về ký quỹ, thì thị trường Việt Nam sẽ dễ dàng thu hút dòng vốn gia tăng bền vững, từ đó giúp thanh khoản tăng, chênh lệch giá mua - bán được thu hẹp, và định giá cao hơn.

Với vai trò là một chuyên gia nghiên cứu và phân tích ngành chứng khoán, có nhóm khách hàng là những nhà quản lý quỹ và tổ chức nước ngoài, tôi không thể giúp gì hơn ngoài việc đề cập đến mối quan tâm của thị trường về giới hạn tỷ lệ sở hữu nước ngoài.

Chúng tôi mong muốn những lo ngại về giới hạn tỷ lệ sở hữu sẽ nhanh chóng biến mất vì điều này sẽ có lợi cho công ty của chúng tôi. Thế nhưng, tôi đồng cảm với sự lo lắng về rủi ro người ngước ngoài sẽ kiểm soát các doanh nghiệp Việt Nam – và dĩ nhiên đây đúng là điều đáng e ngại.

Trên thực tế thì nhiều quốc gia khác đã áp dụng giới hạn về tỷ lệ sở hữu nước ngoài tương tự. Trong đó, Thái Lan – quốc gia đã được phân loại thuộc nhóm thị trường cận biên vào những năm 1980 – là một ví dụ điển hình. Thái Lan vẫn duy trì những quy định về giới hạn tỷ lệ sở hữu nước ngoài, trong khi đó vẫn thiết kế thêm một giải pháp cho phép các quỹ nước ngoài có thể sở hữu cổ phần mà không cần phải lo ngại về quyền kiểm soát từ các nhà đầu tư nước ngoài.

Giải pháp này được thực hiện thông qua chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết (NVDR), theo đó các lợi ích kinh tế (như cổ tức hoặc lãi/lỗ) sẽ được chuyển giao cho nhà đầu tư mua NVDR và sở giao dịch vẫn sẽ nắm giữ quyền sở hữu đối với các cổ phiếu cơ sở. Trên thực tế, hầu hết các tổ chức nước ngoài không có nhu cầu gia tăng quyền kiểm soát - quản trị công ty và tổ chức phát hành NVDR là một công ty con của sàn giao dịch chứng khoán, giúp làm tăng mức độ tin cây.

Vì thế, hệ thống NVDR hoạt động khá hiệu quả đối với các nhà đầu tư nước ngoài tại Thái Lan, đồng thời giúp giải quyết tình trạng bị định giá thấp do tỷ lệ sở hữu nước ngoài bị lấp đầy. Và các cơ quan chức năng của Thái Lan không cần phải lo ngại về rủi ro bị các nhà đầu tư nước ngoài sẽ chiếm quyền kiểm soát các ngành chủ chốt, vì những nhà đầu tư nắm giữ NVDR không có quyền biểu quyết như các cổ đông. Đây là một giải pháp mà đôi bên cùng có lợi và chúng tôi hy vọng sẽ nhanh chóng được áp dụng tại thị trường Việt Nam trong những năm tới.

Mong muốn khác của tôi là dữ liệu về hoạt động cho vay ký quỹ sẽ được công bố minh bạch hơn. Mỗi ngày, các CTCK vẫn đang phải nộp báo cáo về các cơ quan có thẩm quyền nhằm giám sát vị thế ký quỹ trên thị trường. Như chúng ta đã thấy trong quý II/2022, việc thu nợ ký quỹ có thể dẫn đến các đợt giảm giá cổ phiếu.

Các sở giao dịch tại Đài Loan, hoặc thậm chí là Trung Quốc thường cập nhật và công bố dữ liệu về vị thế ký quỹ và cả dữ liệu về dư nợ cho vay đối với từng cổ phiếu riêng lẻ hằng ngày và cực kỳ chi tiết. Mức độ minh bạch cao rất hữu ích cho việc quản trị rủi ro của các CTCK, và đồng thời cũng giúp các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức xác định được cổ phiếu nào đang bị thế chấp cho những khoản nợ vay ký quỹ - và biết được cổ phiếu nào có nguy cơ bị bán giải chấp.

Tốc độ tăng trưởng nhanh chóng và việc chấp nhận mảng cho vay ký quỹ như một công cụ đầu tư hàm ý rằng, nghiệp vụ ký quỹ vẫn sẽ tiếp tục phát triển. Vì thế, nếu thị trường Việt Nam có thể công bố thông tin một cách minh bạch như trên – đối với tất cả các đối tượng tham gia vào thị trường, không chỉ riêng một vài nhà đầu tư đặc biệt thì sẽ là một điều rất tích cực theo quan điểm của chúng tôi.

Ngoài mục tiêu nâng hạng, cổ phần hóa sở giao dịch HOSE có phải là việc nên làm để thúc đẩy thị trường minh bạch hơn? Kinh nghiệm tại các thị trường khác ra sao?

Tôi đang mong chờ việc cổ phần hóa Sở giao dịch chứng khoán sẽ diễn ra trong tương lai khi mọi thứ đã được chuẩn bị sẵn sàng. Các sàn giao dịch có thể sẽ không có nhu cầu huy động vốn, nhưng với chiến lược trở thành một công ty đại chúng hàm ý rằng thị trường sẽ trở nên kỷ luật hơn, thúc đẩy tăng sự hiệu quả và đổi mới dịch vụ.

Các sở giao dịch đã được niêm yết như tại Singapore (SGX), Malaysia (Bursa Malaysa), Philippines (Sở giao dịch chứng khoán Philippines), và đặc biệt là sở giao dịch chứng khoán Hong Kong (HKX) là những công ty độc quyền được quản lý chặt chẽ có dòng tiền và dòng cổ tức ổn định.

Vì thế, các công ty này thường giao dịch với mức định giá cao hơn so với thị trường. Đây là một mô hình kinh doanh rất hấp dẫn và tôi chắc rằng khi việc niêm yết sở giao dịch xuất hiện tại Việt Nam sẽ thu hút một lượng lớn sự quan tâm đến thị trường. Đây là một chiến lược mà thị trường Đài Loan không theo đuổi – TWSE vẫn là một doanh nghiệp chưa niêm yết, điều này gây thất vọng cho các CTCK Đài Loan có sở hữu một lượng cổ phần đáng kể tại Sở giao dịch.

Trên thực tế, tôi đã từng đưa ra quan điểm cách đây 20 năm rằng cuối cùng TWSE cũng sẽ được niêm yết và đây sẽ là một chất xúc tác tích cực đối với các CTCK Đài Loan. Thế nhưng, dự đoán này lại không đúng, do TWSE vẫn không hề có ý định sẽ niêm yết kể từ đầu những năm 2000. Vì thế, tôi nghĩ rằng Việt Nam có thể sẽ niêm yết trước Đài Loan. Và tôi nghĩ nhiều nhà đầu tư sẽ cố gắng “tranh” cổ phần khi IPO. Nhưng trên thực tế, chúng tôi không kỳ vọng việc niêm yết sẽ diễn ra trong tương lai gần. 

Ông từng nói Việt Nam có điểm tương đồng Đài Loan ở giai đoạn trước, đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân giao dịch rất nhiều trên thị trường, ông đánh giá như thế nào về xu thế này?

Tôi đã từng nhiều lần so sánh giữa thị trường Việt Nam ở thời điểm hiện nay và thị trường Đài Loan vào những năm 1980, nhưng tôi không muốn phân tích quá sâu về sự tương đồng. Đài Loan đã từng trải qua một giai đoạn mà trong đó các nhà đầu tư cá nhân rất hứng thú với việc giao dịch chứng khoán.

Tài khoản của những nhà đầu tư giao dịch theo lý thuyết mua và nắm giữ, cụ thể là mua chỉ số TWSE vào năm 1985 và nắm giữ đến đỉnh thị trường đầu năm 1990 đã x13 lần so với khoản đầu tư ban đầu mà không cần phải sử dụng đòn bẩy.

Chúng tôi nghĩ rằng những nhà đầu cơ đã tham gia vào giai đoạn đó gần như không thể làm được như vậy. Khi đó thị trường chứng khoán giống như một sòng bạc casino khổng lồ, với vài “công ty” nổi tiếng được niêm yết trên giấy và không hề có doanh thu hay nhân viên, thậm chí là cũng không có hoạt động kinh doanh.

Giá trị giao dịch (GTGD) trong một vài ngày tương ứng với GTGD của Nhật Bản và New York, không phải vì quy mô thị trường tương ứng với quy mô của những thị trường “khổng lồ” đó, mà do các nhà đầu cơ xét thời hạn đầu tư theo 'đơn vị phút'.

Những quy định đối với thị trường chứng khoán Đài Loan vào giai đoạn đó gần như rất mỏng, đây là một sự khác biệt to lớn đối với thị trường Việt Nam hiện nay.

Thêm một điểm khác biệt khác là kiến thức của các nhà đầu tư Việt Nam ở thời điểm hiện nay vững hơn nhiều so với các nhà đầu tư nhỏ lẻ tại Đài Loan giai đoạn đó (tức là vào những năm 1980). Nhà đầu tư Việt Nam năm 2022 quan tâm đến những sự kiện đang diễn ra ở các thị trường trên toàn cầu, tôi đã rất ngạc nhiên và ấn tượng khi nhận được những câu hỏi có mức độ hiểu biết cao.

Tôi vẫn nghĩ rằng thị trường Việt Nam đang chuẩn bị chào đón đà bùng nổ trong 5-10 năm tới, và các nhà đầu tư cá nhân Việt Nam sẽ là nhân tố dẫn dắt thị trường. Nhưng tôi không muốn đề cập quá sâu về việc so sánh với thị trường Đài Loan 35 năm trước do thời thế hiện đã rất khác.