Cú sập ngày 30/1: Lần theo dấu chân 'cá mập' trong cuộc chơi giá bạc
Tháng 12/2025 - quả bom 5.900 tấn
Vào tháng 12/2025, JPMorgan Chase - một trong những hãng dịch vụ tài chính lâu đời nhất trên thế giới - đã lâm vào một tình thế nguy hiểm đặc biệt.
Theo các báo cáo điều tra thuộc DCreport (Johnston & Henry, 2025), ngân hàng này bị mắc kẹt trong một vị thế bán khống khổng lồ đối với kim loại bạc. Cụ thể, JPMorgan đã thực hiện bán khống khoảng 5.900 tấn bạc, tương đương với khoảng 190 triệu ounce.
Điểm mấu chốt của sự việc nằm ở tính chất của giao dịch: naked short (bán khống không có tài sản đối ứng). Ở đây, JPMorgan vẫn ký lệnh bán dù hiện tại không có tài sản đối ứng để thực hiện nghĩa vụ.
Dễ hiểu hơn, nếu xem JP Morgan là một cửa hàng điện máy, họ nhận tiền của khách để bán 1.000 chiếc ti vi nhưng trong kho họ không có chiếc nào và họ cũng chưa đặt hàng từ nhà máy để đảm bảo thực hiện được nghĩa vụ hợp đồng.
Điều đó đồng nghĩa với việc JPMorgan đã bán ra một khối lượng tài sản thực tế mà họ không hề sở hữu trong kho dự trữ tại thời điểm giao dịch được thiết lập.
Vấn đề bắt đầu phát sinh và trở nên mất kiểm soát khi thị trường kim loại quý diễn biến trái ngược hoàn toàn với các dự báo của ngân hàng. Thay vì giảm giá hoặc đi ngang, giá bạc trên thị trường đã tăng phi mã, tăng gấp ba lần so với thời điểm mở vị thế.
Sự biến động giá cực đoan đã đẩy JPMorgan vào một vấn đề tài chính đặc biệt lớn. Các tính toán rủi ro cho thấy nếu ngân hàng buộc phải thực hiện nghĩa vụ thanh toán sòng phẳng theo giá thị trường hiện hành để đóng vị thế và thực hiện nghĩa vụ, họ sẽ phải đối mặt với mức rủi ro tài chính lên tới 13,7 tỷ USD (theo báo cáo DCreport).
Ngày 26/12/2025 - "dòng máu" từ Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed)
Để ngăn chặn rủi ro dây chuyền, Fed đã buộc phải can thiệp thông qua một phương thức không chính thức, thường được ví như cửa sau của hệ thống ngân hàng.
Hành động cụ thể của cơ quan này là bơm thanh khoản một cách khẩn cấp thông qua thị trường repo - thị trường mua lại, nơi các ngân hàng vay tiền ngắn hạn từ ngân hàng trung ương bằng cách thế chấp các giấy tờ có giá và cam kết sẽ mua lại chúng vào thời điểm định trước.
Các dữ liệu từ biểu đồ tài chính cho thấy dư nợ trên thị trường này đã tăng dựng đứng vào giai đoạn cuối tháng 12/2025 tới đầu tháng 1/2026, vượt qua mốc 100 tỷ USD.
Vào sáng ngày 26/12/2025, một khoản tiền nóng ước tính khoảng 17 tỷ USD đã được bơm trực tiếp vào hệ thống để giải quyết cơn khát vốn tức thời.
Tuy nhiên, đó chưa phải là tất cả. Trong giai đoạn tiếp theo từ ngày 29/12/2025 đến 5/1/2026, Fed tiếp tục thực hiện các đợt bơm vốn liên tục với cường độ mạnh hơn. Đỉnh điểm của đợt can thiệp được ghi nhận vào ngày 31/12, khi số tiền bơm vào lên tới gần 75 tỷ USD.
Nguồn vốn khổng lồ và kịp thời này đóng vai trò là tiền đề quan trọng nhất để các định chế như JPMorgan có thể thực hiện việc đảo vị thế (hành động chuyển từ trạng thái bán khống sang mua lại tài sản hoặc ngược lại để thay đổi cục diện, nhằm cắt lỗ hoặc tìm kiếm lợi nhuận mới).
Nhờ có dòng tiền này, các ngân hàng sẽ có thêm không gian tài chính để thực hiện các hành động giá và gom lại tài sản trong các bước tiếp theo của chiến lược vào tháng 1.
Ngày phán quyết (30/01/2026) - thiết lập cơ chế hai mức giá
Tại sao JPMorgan lại chọn ngày 30/1/2026? Đây là ngày hội tụ của hai sự kiện quan trọng: month-end (ngày chốt sổ cuối tháng) cho các hợp đồng trên thị trường OTC (phi tập trung) và first notice day (ngày thông báo giao hàng đầu tiên. Đến ngày này, các thương nhân phải quyết định: một là bán tháo hợp đồng giấy tờ, hai là phải chuẩn bị kho bãi để nhận bạc thật cho hợp đồng tương lai kỳ hạn tháng 2.
Bước 1: Chốt giá đầu ra tại London (Giờ Anh)
Mục tiêu tại thị trường là tối đa hóa doanh thu từ các khoản nợ hoặc hợp đồng bán bạc vật chất cho khách hàng công nghiệp ví dụ như Apple, Tesla hoặc các đối tác OTC.
Về hành động, với tư cách nhà tạo lập thị trường, JPMorgan cùng các bullish parties (bên đầu cơ giá lên) tham gia kéo giá LBMA Silver Price (các hợp đồng vật chất hay lấy tham chiếu giá LBMA làm giá xác lập giao dịch) lên mức cao 103,19 USD/oz ngay trong tháng 1. Kết quả là JPMorgan xác lập quyền thu tiền từ khách hàng ở mức giá 103 USD.
Bước 2: Đạp giá đầu vào tại New York (Giờ Mỹ)
Mục tiêu tại thị trường Mỹ là mua lại bạc với giá rẻ nhất để bù vào kho, hưởng chênh lệch.
Về hành động, JPMorgan thực hiện issued (giao hàng vật chất) 633 hợp đồng tương lai trên sàn COMEX và bán khống mạnh từ giá 120 USD xuống 75 USD. Họ chấp nhận lôi 3,16 triệu ounce bạc thật từ trong kho ra xả vào thị trường. Báo cáo CME xác nhận JPMorgan (mã thành viên Firm 661) là bên bán ra duy nhất, chiếm 100% lượng thông báo giao hàng (issued).
Đơn giản thì thị trường chứng khoán (sàn Comex) giống một chợ giấy và mua bán quyền tài sản. Động thái của JPMorgan tạo hiệu ứng lớn, một mặt để bên phía mua bị động vì từ việc thuần túy mua giấy trở thành việc phải nắm giữ hàng thật (phải chuẩn bị kho bãi, tiền hàng, bảo hiểm, vận tải, …) trong khi bên mua không có quyền từ chối nhận hàng trong trường hợp này.
Để bên mua không phải nhận hàng thì họ phải đóng vị thế mua bằng cách lập một hợp đồng bán khác đối ứng với lệnh mua đó (tức là lập một hợp đồng bán khác cùng khối lượng mua để triệt tiêu vị thế). Điều này vô tình dẫn tới hành động lập hợp đồng bán hàng loạt (tăng cung) tạo ra hiệu ứng kéo giá xuống sâu.
Ngoài ra JPMorgan cũng có thể lập thêm một loạt hợp đồng bán mới để nhằm mục đích ép giá xuống sâu hơn. Tại thời điểm đó số lệnh bán vượt trội lệnh mua dẫn tới giá giảm xuống sâu đúng mục đích JPMorgan mong muốn.
Và cuối cùng, một số người đầu cơ đang ở vị thế mua vì giá bạc giảm quá sâu phải thanh lý lệnh bắt buộc. Nếu họ giữ quyền mua mà bị "cháy tài khoản", điều đó sẽ tương ứng với việc kích hoạt một hợp đồng bán với khối lượng tương đương và càng đẩy giá xuống sâu hơn nữa.
Tác động của hành động xả hàng thật quyết liệt này là đánh sập niềm tin thị trường, ép giá hợp đồng tương lai rơi tự do về mức 78,29 USD.
Cơ hội kiếm lời từ chênh lệch giá trong sự kiện này không phải là ngẫu nhiên mà được xây dựng dựa trên sự khác biệt về cấu trúc và thời gian giữa hai thị trường London và New York.
Thứ nhất là tính chất pháp lý của hợp đồng thương mại. Trong thị trường bạc vật chất, các hợp đồng cung ứng dài hạn cho các tập đoàn công nghiệp hoặc các giao dịch OTC thường quy định sử dụng giá chốt tại London (LBMA Silver Price) làm tham chiếu thanh toán.
Khi mức giá được chốt cố định ở con số 103,19 USD vào giờ châu Âu, nghĩa vụ thanh toán của khách hàng đối với JPMorgan đã được khóa chặt tại con số này. Bên mua buộc phải thanh toán 103,19 USD cho mỗi ounce bạc theo hợp đồng, bất kể diễn biến thị trường sau đó có thay đổi như thế nào. Đây chính là mức giá bán (đầu ra) được bảo đảm.
Thứ hai là độ trễ thời gian và sự thao túng thanh khoản. Sau khi đã chốt xong đầu ra giá cao tại London, JPMorgan tận dụng độ lệch múi giờ để chuyển sang thị trường New York (khi thị trường London đã đóng cửa).
Bằng cách xả kho 3,16 triệu ounce bạc thật thông qua cơ chế issued, họ tạo ra tình trạng dư cung cục bộ và hoảng loạn tâm lý, ép giá thị trường tương lai xuống mức 78,29 USD. Tại mức giá này, họ thực hiện mua lại các tài sản tương ứng (thông qua hợp đồng tương lai hoặc chứng chỉ quỹ ETF, ...) để bù đắp vào kho hoặc trả nợ. Đây là mức giá vốn (đầu vào).
Như vậy, khoản lợi nhuận chênh lệch khoảng 25 USD cho mỗi ounce bạc (từ 103,19 USD xuống 78,29 USD) được tạo ra hoàn toàn hợp pháp về mặt kỹ thuật giao dịch. JPMorgan đóng vai trò là người bán ở mức giá đỉnh 103 USD (tại London) và là người mua lại chính món hàng đó ở mức giá đáy 78 USD (tại New York) trong cùng một ngày, thu về khoản tiền khổng lồ từ chênh lệch này mà không chịu rủi ro về biến động giá.
Vơ vét tại bể thanh khoản SLV (quỹ ETF bạc lớn nhất thế giới)
Cú sập giá ngoạn mục tại sàn COMEX vào ngày 30/1 không phải là đích đến cuối cùng của JPMorgan, mà thực chất chỉ là phát súng hiệu lệnh kích hoạt giai đoạn quan trọng nhất của chiến dịch: chuyển đổi dòng vốn trên thị trường chứng khoán.
Sự hoảng loạn được thiết lập từ thị trường tương lai nhanh chóng lan rộng sang quỹ iShares Silver Trust (mã giao dịch: SLV), quỹ hoán đổi danh mục lớn nhất thế giới bảo chứng bằng bạc vật chất (quy ước mỗi cổ phiểu của ETF đều tương ứng với bạc vật chất thực sự).
Ngay khi giá bạc tương lai rơi tự do về mốc 78 USD, tâm lý sợ hãi bao trùm các nhà đầu tư nhỏ lẻ đang nắm giữ chứng chỉ quỹ SLV. Hiệu ứng domino diễn ra tức thì: hàng loạt lệnh bán tháo hoảng loạn được kích hoạt bất chấp giá cả do sợ hãi thua lỗ nặng hơn. Các nhà đầu tư cá nhân tranh nhau thoát khỏi thị trường, vô tình tạo ra một bể thanh khoản khổng lồ chưa từng có.
Dữ liệu giao dịch ngày hôm đó ghi nhận khối lượng bùng nổ lên tới 510 triệu cổ phiếu được sang tay. Nếu thực hiện quy đổi tương đương, con số này đại diện cho quyền sở hữu khoảng 480 triệu ounce bạc vật chất, một khối lượng đủ lớn để làm thay đổi cán cân cung cầu toàn cầu chỉ trong một phiên giao dịch duy nhất.
Trong khi đám đông đang hoảng loạn tháo chạy, JPMorgan đã âm thầm nhập cuộc với tư cách là một authorized participant (thành viên lập quỹ/thành viên được ủy quyền). Đây là vị thế đặc biệt cho phép tổ chức tài chính này có quyền tạo ra hoặc mua lại các chứng chỉ quỹ ETF trực tiếp từ quỹ bằng tài sản cơ sở, đóng vai trò trung gian quan trọng trong cơ chế vận hành của quỹ. Có nghĩa là họ có quyền đem chứng chỉ ETF này tới quỹ để đổi lấy bạc vật chất thực sự.
Để giải quyết khoản nợ bán khống 5.900 tấn bạc bị thua lỗ trước đó, JPMorgan phải đối mặt với một nhu cầu cấp thiết là mua lại một lượng tài sản tương ứng. Tính toán cho thấy để trả đủ số nợ này, họ cần thâu tóm khoảng 204 triệu cổ phiếu SLV (thanh khoản vừa khớp thanh khoản đột biến của SLV trong phiên 30/1).
Tại vùng giá 78 USD/cổ phiếu, JPMorgan đã thực hiện chiến lược thu gom quyết liệt từ những nhà đầu tư đang hoảng sợ. Việc thị trường xuất hiện tới 510 triệu cổ phiếu giao dịch là điều kiện lý tưởng, bởi ngân hàng chỉ cần thâu tóm khoảng 45% tổng khối lượng giao dịch của ngày hôm đó là đã đủ để bù đắp hoàn toàn cho vị thế bán khống đang bị đe dọa.
Sự dư thừa thanh khoản do hoảng loạn mang lại lợi thế kép cho JPMorgan: họ không chỉ mua đủ số lượng cần thiết để thoát khỏi nguy cơ lỗ đậm, mà còn thực hiện việc này ở mức giá chiết khấu sâu mà họ vừa thiết lập bên sàn COMEX. Thay vì phải trả giá đắt cho sai lầm bán khống, ngân hàng đã tận dụng tâm lý thị trường để biến cuộc khủng hoảng thành cơ hội tái cơ cấu tài sản giá rẻ.
Kết cục
Sau 24 giờ biến động dữ dội, JPMorgan đã thực hiện thành công một cú chuyển đổi vị thế ngoạn mục, biến một thảm họa tài chính tiềm tàng thành một chiến thắng về mặt con số. Kết quả của chiến dịch này được phản ánh rõ nét qua ba khía cạnh chính: dòng tiền, tổng thể tài sản và quy trình vận hành.
1. Hiệu quả dòng tiền và lợi nhuận chênh lệch
Về mặt dòng tiền, ngân hàng đã thiết lập thành công cơ chế kinh doanh chênh lệch giá gọi là arbitrage. Ở đầu ra, nguồn thu từ khách hàng thông qua các hợp đồng OTC và thị trường giao ngay được chốt ở mức giá cao 103 USD/oz.
Ở đầu vào, chi phí bỏ ra để mua hàng bù kho thông qua kênh chứng chỉ quỹ SLV và thị trường tương lai COMEX chỉ nằm ở mức 78 USD/oz.
Phép tính này mang lại một khoản lợi nhuận chênh lệch ngay lập tức là 25 USD cho mỗi ounce bạc giao dịch.
2. Tổng thể bức tranh tài chính
Khi áp dụng mức lợi nhuận biên này vào quy mô giao dịch khổng lồ cần xử lý là 190 triệu ounce (tương đương khối lượng 5.900 tấn bán khống ban đầu), con số thu về là cực kỳ ấn tượng.
Từ các giao dịch chênh lệch giá, JPMorgan thu về khoản lợi nhuận gần 3 tỷ USD cho các vị thế. Quan trọng hơn, thành công này giúp ngân hàng xóa bỏ hoàn toàn khoản lỗ tiềm ẩn mà họ từng đối mặt, giúp đảo ngược tình thế từ nguy cơ mất khả năng thanh toán sang trạng thái có lãi.
Hơn thế nữa, nếu tính cả việc họ có thể đã mua dư thừa để chuyển sang vị thế đầu cơ giá lên)đối với hàng triệu ounce bạc nữa thông qua quỹ SLV (do tận dụng được khối lượng giao dịch kỷ lục lên tới 510 triệu cổ phiếu), tổng lợi nhuận thực tế và giá trị tài sản ròng tăng thêm của ngân hàng có thể lên tới hàng tỷ USD nếu thị trường hồi phục.
3. Quy trình vận hành và tái cơ cấu kho bãi
Về mặt vận hành, chiến lược này được hiện thực hóa thông qua cơ chế redemption (hoàn trả chứng chỉ quỹ lấy hiện vật/rút vốn) đối với quỹ iShares Silver Trust. Dữ liệu cho thấy số lượng cổ phiếu lưu hành của SLV đã sụt giảm liên tục từ mức đỉnh 590 triệu cổ phiếu xuống còn 550 triệu cổ phiếu tính đến ngày 30/1/2026.
Đáng chú ý, ngay trong ngày 30/1, JPMorgan cũng ghi nhận một lượng redeem (chuyển đổi quyền nắm giữ bạc vật chất thành bạc vật chất thực tế) khoảng vài triệu cổ phiếu, con số này vừa đủ tương ứng để bù đắp/mua trả cho khối lượng 633 hợp đồng mà họ đã xả ra trên sàn COMEX trước đó.
Động thái này giúp ông lớn ngân hàng Phố Wall lấy bạc thật từ quỹ về để bù vào kho dự trữ. Phần lớn lượng chứng chỉ quỹ SLV còn lại được chuyển sang sử dụng làm tài sản bảo chứng/phòng ngừa rủi ro an toàn cho vị thế của JPMorgan. Tức là JPMorgan chưa đóng vị thế bán hoàn toàn mà sử dụng SLV như một bộ đệm loại bỏ rủi ro naked short đã được nhắc ở trên.
Tại sao chỉ thực hiện partial redemption (Rút vốn từng phần)?
Một câu hỏi chiến lược được đặt ra là tại sao với lượng cổ phiếu SLV khổng lồ đã thâu tóm được (tương đương hàng trăm triệu ounce), JPMorgan không thực hiện full redemption (rút vốn toàn bộ) để chuyển tất cả về kho bạc vật chất của mình ngay lập tức? Câu trả lời nằm ở ba tính toán cốt lõi về tài chính và vận hành.
Thứ nhất là tối ưu hóa báo cáo tài chính thông qua mark-to-market (định giá lại tài sản theo thị trường). Khi JPMorgan nắm giữ cổ phiếu SLV ở vùng giá vốn 78 USD, đây được xem là một tài sản tài chính có tính thanh khoản cao.
Khi thị trường bạc phục hồi sau cơn hoảng loạn và quay trở lại mốc 90 USD hoặc 100 USD, giá trị của lô cổ phiếu SLV này sẽ tăng trưởng tương ứng. Việc nắm giữ dưới dạng chứng khoán giúp JPMorgan ghi nhận khoản lãi chưa thực hiện khổng lồ trên bảng cân đối kế toán một cách dễ dàng và đẹp mắt hơn so với việc nắm giữ một khối lượng vật chất cồng kềnh trong kho.
Thứ hai là vấn đề về thanh khoản và sự linh hoạt. Bạc vật chất là tài sản nặng nề, tốn kém chi phí lưu kho, bảo hiểm và vận chuyển. Ngược lại, cổ phiếu SLV có thể được giao dịch (mua hoặc bán) chỉ trong một phần nghìn giây trên thị trường chứng khoán.
Bằng cách giữ phần lớn tài sản dưới dạng SLV, JPMorgan duy trì được khả năng phản ứng nhanh với thị trường. Họ chỉ rút đúng số lượng vật chất cần thiết (khoảng vài triệu ounce) để bù đắp cho các nghĩa vụ giao hàng cấp bách bên sàn COMEX, còn lại họ dùng SLV như một công cụ phòng vệ linh hoạt.
Thứ ba là tránh gây ra cú sốc thị trường lần hai. Nếu JPMorgan thực hiện rút hàng trăm triệu ounce bạc ra khỏi quỹ ETF cùng một lúc, quỹ SLV sẽ bị rút ruột đến mức cạn kiệt.
Điều này có thể phá hủy cấu trúc của quỹ, gây ra sự đổ vỡ niềm tin hoàn toàn vào sản phẩm ETF này, nơi mà chính JP Morgan cũng đang đóng vai trò là custodian (người lưu giữ tài sản) cho kho bạc của quỹ. Việc duy trì sự tồn tại ổn định của quỹ SLV là cần thiết để họ tiếp tục sử dụng nó như một bể thanh khoản cho các chiến dịch trong tương lai.
