Thế lực siêu lợi nhuận mới trên Phố Wall và điểm mù của bộ máy giám sát

Ngày 3/7/2025, Ủy ban Chứng khoán Ấn Độ (SEBI) ban hành một lệnh điều tra dài 105 trang nhắm vào một công ty mà hầu hết nhà đầu tư Ấn Độ chưa từng nghe tên: Jane Street Group — công ty giao dịch tư nhân đang tạo ra doanh thu lớn hơn cả Goldman Sachs và JPMorgan cộng lại tính trên từng nhân viên.

Chỉ riêng trong quý 1/2026, Jane Street công bố doanh thu 16,1 tỷ USD, lợi nhuận ròng 10,3 tỷ USD — tức hơn 114 triệu USD mỗi ngày, 7 ngày một tuần. Năm 2025, Jane Street ghi nhận doanh thu giao dịch 40 tỷ USD, vượt mặt cả những định chế khổng lồ như JPMorgan, Goldman Sachs hay Bank of America.

Goldman Sachs có 46.000 nhân viên và một bảng cân đối kế toán chịu sự giám sát của Cục Dự trữ Liên bang (Fed), Cơ quan Kiểm soát Tiền tệ (OCC) và Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC). Jane Street có chưa đến 3.500 người, gần như không có nghĩa vụ công bố thông tin, và đang bị SEBI cáo buộc thao túng toàn bộ một chỉ số chứng khoán quốc gia.

Lệnh điều tra của SEBI là cửa sổ hiếm hoi để nhìn vào bên trong một cỗ máy giao dịch mà ngày thường hoàn toàn vô hình.

Cỗ máy in tiền nằm ngoài Luật Volcker

Sau cuộc khủng hoảng tài chính 2008, các nhà lập pháp Mỹ và châu Âu dựng lên hai hàng rào kiểm soát: Basel III yêu cầu ngân hàng nắm giữ vốn dự phòng lớn hơn theo tỷ lệ tài sản rủi ro, và Luật Volcker cấm ngân hàng thương mại nhận tiền gửi thực hiện giao dịch tự doanh (proprietary trading). Goldman Sachs, JPMorgan, Citigroup buộc phải thu hẹp hoặc đóng cửa các bộ phận giao dịch tự doanh từng mang lại lợi nhuận khổng lồ trước khủng hoảng.

Jane Street không phải là ngân hàng. Với tư cách là định chế tài chính phi ngân hàng (NBFI), công ty này hoàn toàn nằm ngoài Basel III và Volcker Rule. Jane Street vận hành bằng vốn đối tác nội bộ gần 30 tỷ USD và đòn bẩy từ thị trường nợ, không nhận tiền gửi của khách hàng.

Tháng 4/2025, hãng phát hành 1,35 tỷ USD trái phiếu cao cấp lãi suất 6,75%, nằm trong tổng gói trái phiếu 5,4 tỷ USD. Cấu trúc này cho phép Jane Street tự do triển khai các chiến lược phái sinh phức tạp mà không một ngân hàng thương mại nào được phép chạm tới.

Jane Street đang vận hành đồng thời 4 động cơ tạo doanh thu. Thứ nhất, chênh lệch giá quỹ hoán đổi danh mục (ETF): Jane Street kiểm soát 24% thị phần ETF niêm yết tại Mỹ và 41% ETF trái phiếu toàn cầu, giao dịch trên 10.000 quỹ ETF. Thứ hai, tạo lập thị trường quyền chọn: hãng chiếm 8% tổng khối lượng giao dịch qua Công ty Bù trừ Quyền chọn Mỹ (OCC) năm 2024.

Thứ ba, trái phiếu: hơn 900 tỷ USD giao dịch với khách hàng toàn cầu trong năm 2025. Thứ tư, tài sản kỹ thuật số: Jane Street là thành viên lập quỹ ủy quyền (Authorized Participant) của quỹ ETF Bitcoin IBIT do BlackRock quản lý — vai trò cho phép hãng tạo mới và mua lại chứng chỉ quỹ trực tiếp bằng Bitcoin vật lý.

Con số phản ánh rõ nhất bản chất thực sự của Jane Street là 87% trong danh mục 662 tỷ USD của công ty là công cụ phái sinh — đây là nơi tiềm ẩn rủi ro nhưng cũng sinh ra đa số lợi nhuận.

Cấu trúc pháp lý giải thích tại sao Jane Street tồn tại và sinh lời. Nhưng chưa giải thích điều gì đã kéo lợi nhuận tăng vọt trong giai đoạn 2023–2025. Câu trả lời nằm ở một thị trường cách New York 13.000 km: sàn phái sinh NSE của Ấn Độ.

Kịch bản hai phân đoạn và cáo buộc của SEBI

Bộ máy vận hành bí mật của Jane Street chỉ lộ ra ánh sáng vì một sai lầm chiến lược. Tháng 4/2024, Jane Street kiện quỹ đối thủ Millennium Management tại tòa án liên bang Manhattan, cáo buộc hai cựu giao dịch viên đánh cắp chiến lược quyền chọn chỉ số tại Ấn Độ. Chiến lược này được cho là đã mang về hơn 1 tỷ USD lợi nhuận cho Jane Street chỉ riêng trong năm 2023. Tòa án từ chối giữ bí mật hoàn toàn hồ sơ. Để chứng minh thiệt hại, Jane Street buộc phải công khai quy mô giao dịch phái sinh khổng lồ của mình tại Ấn Độ. SEBI đọc được hồ sơ đó và vào cuộc.

Theo lệnh điều tra 105 trang của SEBI, thuật toán của Jane Street thực hiện cùng một kịch bản lặp đi lặp lại trong 18 ngày đáo hạn quyền chọn Bank Nifty — chỉ số đại diện cho các cổ phiếu ngân hàng hàng đầu Ấn Độ trên sàn NSE.

Ở phân đoạn I (9:15–11:46 sáng): Jane Street mua ròng ồ ạt cổ phiếu thành phần có trọng số lớn trong Bank Nifty và các hợp đồng tương lai tương ứng, chiếm trên 20% tổng khối lượng giao dịch toàn thị trường. Lệnh mua liên tục được đặt cao hơn giá khớp gần nhất để kéo chỉ số đi lên. Đồng thời, trên nhánh phái sinh, Jane Street âm thầm xây dựng vị thế bán khống quyền chọn chỉ số khổng lồ — bán quyền chọn mua (call), mua quyền chọn bán (put).

Sang phân đoạn II (11:49 sáng đến đóng cửa): Jane Street đảo ngược hoàn toàn. Toàn bộ cổ phiếu và hợp đồng tương lai bị bán tháo. Áp lực bán tạo ra lực kéo giá xuống, Bank Nifty sụp đổ. Vị thế bán khống quyền chọn được thiết lập từ buổi sáng lập tức sinh lời lớn.

Bằng chứng ngày 17/1/2024 phản ánh cơ chế này rõ nhất: Jane Street lỗ nhẹ trên thị trường cổ phiếu và tương lai, nhưng lãi ròng 735 crore rupee (~88 triệu USD) từ quyền chọn chỉ số. Tính toàn giai đoạn 2023–2025, Jane Street lỗ khoảng 920 triệu USD với cổ phiếu cơ sở, nhưng lãi tới 5,2 tỷ USD ở thị trường quyền chọn. Việc thua lỗ cổ phiếu chỉ là chi phí cần có để bóp méo giá phục vụ vị thế phái sinh.

Tranh luận về hành vi này chia giới tài chính thành hai phía rõ rệt. Một phe lập luận Jane Street chỉ đang thực hiện kinh doanh chênh lệch giá bình thường, thu hẹp khoảng cách định giá giữa cổ phiếu và phái sinh.

Phe kia thì phản bác rằng Jane Street không sửa chữa sai lệch giá sẵn có mà chủ động tạo ra sai lệch bằng dòng tiền khủng, đồng thời đề xuất bài kiểm tra định lượng: thử thu nhỏ chiến lược xuống 100 lần, nếu chiến lược không còn tạo ra lợi nhuận, thì đây là lợi dụng tác động thị trường để thao túng, không phải kinh doanh chênh lệch giá thông thường.

Tranh cãi về việc Jane Street có thao túng hay không che khuất một câu hỏi lớn hơn: liệu hành vi của công ty này là ngoại lệ, hay là biểu hiện của một sự dịch chuyển quyền lực tài chính toàn hệ thống đang diễn ra mà không ai được bầu lên để kiểm soát?

Khi rủi ro hệ thống di cư vào vùng tối

Basel III và Volcker Rule đã làm sạch bảng cân đối của các ngân hàng lớn, nhưng rủi ro hệ thống không biến mất mà chỉ chuyển sang nơi khác.

Phần lớn rủi ro dịch chuyển sang các nhà cung cấp thanh khoản phi ngân hàng (NBFI) như Jane Street và Citadel Securities. Nghịch lý nằm ở chỗ: các NBFI này không có quyền tiếp cận cửa sổ cho vay khẩn cấp của Fed hay bất kỳ ngân hàng trung ương nào. Khi xảy ra các đợt sụp đổ chớp nhoáng (flash crash) hoặc cú sốc thanh khoản cực đoan, ngân hàng bị ràng buộc phải duy trì hoạt động theo quy định; NBFI có thể rút toàn bộ lệnh giao dịch trong tích tắc để bảo vệ vốn tự có.

Với 24% thị phần ETF Mỹ nằm trong tay Jane Street, câu hỏi là thị trường còn lại ai cung cấp thanh khoản khi Jane Street rút lui.

Lỗ hổng giám sát còn sâu hơn ở tầng công cụ. Luật SAST của Ấn Độ chỉ theo dõi sở hữu vật lý vượt 5% cổ phần vào cuối ngày. Chiến lược của Jane Street vận hành hoàn toàn bằng phái sinh thanh toán tiền mặt và đóng toàn bộ vị thế trong ngày, nên vô hình trước mọi radar giám sát truyền thống.

Tình trạng tương tự xảy ra tại Mỹ khi SEC không bắt buộc thành viên lập quỹ ủy quyền Authorized Participant của ETF công bố vị thế bán khống hay phái sinh, khiến các cáo buộc thao túng Bitcoin "10 AM dump" không có cơ sở điều tra chính thức.

Tháng 2/2026, quản trị viên thanh lý tài sản của Terraform Labs đệ đơn kiện Jane Street, cáo buộc hãng sử dụng thông tin nội bộ để bán tháo đồng UST và LUNA vào tháng 5/2022, trực tiếp kích hoạt vòng xoáy xóa sổ 40 tỷ USD của hệ sinh thái Terraform và đẩy hàng vạn nhà đầu tư nhỏ lẻ vào cảnh trắng tay. Vụ kiện đang trong giai đoạn xem xét sơ bộ, Jane Street phủ nhận toàn bộ cáo buộc.

Sau khủng hoảng 2008, hệ thống ngân hàng bị siết chặt quản lý, quyền lực vô tình được trao vào tay những thực thể không có tên trên bất kỳ tờ báo cáo tài chính công khai nào, không có cổ đông nào bầu lên, và không có cơ quan nào đủ công cụ để kiểm soát như Jane Street.