Mỹ không thể vỡ nợ, nhưng đồng USD có thể phải trả giá

Nợ công Mỹ đã vượt quá 40.000 tỷ USD vào giữa tháng 8/2026, sớm hơn nhiều so với dự báo. Tuy nhiên, điều khiến giới đầu tư lo ngại không hẳn là năng lực trả nợ của Mỹ, mà là cách Washington có thể phản ứng khi thị trường đòi lợi suất ngày càng cao.

Mỹ không giống một quốc gia vay bằng ngoại tệ mà mình không kiểm soát được, như Argentina từng trải qua. Phần lớn nợ của chính phủ Mỹ được phát hành bằng USD - đồng tiền cũng chính nước này phát hành. Vì vậy, về mặt lý thuyết, kịch bản Mỹ "hết USD để trả nợ” gần như không thể xảy ra. 

Nhưng điều đó không có nghĩa các trái chủ được bảo vệ hoàn toàn. Một chính phủ có thể làm giảm giá trị thực của khoản nợ mà không cần tuyên bố vỡ nợ, chẳng hạn bằng cách để lạm phát bào mòn sức mua của đồng tiền hoặc giữ chi phí đi vay thấp hơn mức thị trường tự do đòi hỏi. Giới kinh tế gọi đây là “financial repression” (áp chế tài chính).

Nói cách khác, vấn đề không chỉ là Mỹ có trả đủ nợ gốc và lãi hay không, mà còn là đồng tiền được dùng để trả khoản nợ đó còn có sức mua bao nhiêu so với thời điểm trái chủ bỏ tiền ra mua. Vì vậy, câu chuyện nợ công Mỹ không thể được giải thích đơn giản bằng việc “Mỹ cứ in tiền là trả được nợ”.

Khi lợi suất tăng cao, "áp chế tài chính" trở thành rủi ro đáng chú ý

Áp lực đang dồn về phía chi phí đi vay. Theo Văn phòng Ngân sách Quốc hội (CBO), tiền trả lãi cho nợ công Mỹ đã vượt 1.000 tỷ USD trong năm tài khóa 2025. Tiền trã lãi ròng đã trở thành khoản chi tiêu lớn thứ hai của chính phủ Mỹ, chỉ sau An sinh Xã hội.

Trong khi đó, thị trường đòi lợi suất ngày càng cao để nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ dài hạn. Trong phiên 15/9, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đã tăng lên mức cao nhất kể từ năm 2007, chạm mốc 5,041%. Lợi suất 30 năm thì dao động gần vùng cao nhất hai thập kỷ.

Trong bối cảnh lợi suất tăng, Bộ trưởng Bộ Tài chính Mỹ Scott Bessent đã có phản ứng đáng chú ý. Vào cuối tháng 8 và đầu tháng 9, ông hai lần thông báo tăng quy mô mua lại trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn dài, từ 2 tỷ USD lên lần lượt 4 tỷ và 6 tỷ USD.

Tuy nhiên, động thái bất ngờ đó đã không kìm hãm được lãi lợi suất, thậm chí còn phản tác dụng. Nhiều chuyên gia chỉ ra rằng mức mua lại của Bộ Tài chính quá nhỏ so với quy mô của thị trường chính phủ Mỹ.

Tỷ phú đầu tư Stanley Druckenmiller - người từng có thời gian dài chỉ bảo cho ông Bessent - đánh giá Bộ Tài chính đang mắc sai lầm khi cố gắng “quản lý giá” trái phiếu kho bạc thay vì tập trung vào thanh khoản như thường lệ. Giá và lợi suất trái phiếu biến động ngược chiều.

 Ông Druckenmiller viết trên Wall Street Journal: “Các chính phủ cố gắng bảo vệ mức giá trái phiếu đi ngược lại các yếu tố cơ bản của thị trường rốt cuộc đều sẽ thất bại. Khác biệt duy nhất là họ sẽ chi bao nhiêu tiền trước khi đầu hàng”.

Cùng với  chương trình mua lại trái phiếu, Bộ Tài chính Mỹ còn tác động đến lợi suất trái phiếu qua hành động phối hợp với Nhật Bản vào tháng trước để củng cố đồng yen, lần đầu tiên trong ba thập kỷ.

Để thực hiện điều này, Mỹ đã bán đồng euro, qua đó tránh được việc bán trái phiếu kho bạc. Nhật Bản cũng không bán trái phiếu Mỹ mà thay vào đó sử dụng một công cụ ít được biết đến của Fed có tên là Chương trình Repo dành cho Cơ quan Tiền tệ và Tiền tệ Quốc tế (FIMA).

Một số chuyên gia, bao gồm ông George Saravelos, Trưởng bộ phận nghiên cứu ngoại hối của Deutsche Bank, lo ngại hai động thái này báo hiệu chính phủ Mỹ có khả năng dùng “áp chế tài chính” để kìm hãm lợi suất.

Quả thực, chính phủ Mỹ có lý do để muốn lợi suất dài hạn ở mức thấp. Nghiên cứu tháng 7/2026 của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) cho thấy các chính phủ thường tiến hành áp chế tài chính khi nợ công cao và áp lực tài khóa lớn - và hai điều kiện đó đều đang hiện rõ trong bối cảnh hiện nay.

Áp chế tài chính gây sức ép đến USD như thế nào?

Về lịch sử, áp chế tài chính từng giúp Mỹ kéo tỷ lệ nợ công/GDP xuống rất nhanh sau chiến tranh thế giới thứ hai, từ 106% năm 1946 xuống 23% năm 1974, theo Diễn đàn Kinh tế Thế giới.

Mỹ không phải quốc gia duy nhất áp dụng phương pháp này để giảm gánh nặng nợ nần sau chiến tranh. Theo BBC, trên khắp các nước phát triển, tỷ lệ nợ trên GDP đã giảm từ mức 100% vào năm 1945 xuống còn 20% vào năm 1970.

Áp chế tài chính giữ lợi suất danh nghĩa của trái phiếu thấp hơn mức lẽ ra thị trường đòi hỏi. Nếu lạm phát vẫn ở mức cao, lợi suất thực - phần nhà đầu tư thực sự "lời" sau khi điều chỉnh cho lạm phát - sẽ bị đẩy xuống thấp, thậm chí âm. Một nhà đầu tư muốn giữ mức lợi suất thực nhất định sẽ không còn được đáp ứng đầy đủ bằng tài sản USD nữa, nên họ chuyển bớt vốn sang nơi khác, ví dụ như ngoại tệ khác, vàng hoặc bitcoin…

Việc bán bớt trái phiếu kho bạc Mỹ để mua tài sản khác chính là hành động làm tăng cung USD trên thị trường ngoại hối - và giá của bất kỳ thứ gì cũng giảm khi cung tăng nhanh hơn cầu.

Vì sao giá USD chưa giảm mạnh?

Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đã tăng rõ rệt trong năm nay. Tuy nhiên, chỉ số USD vẫn tăng 1,3% thay vì giảm, cho thấy kịch bản USD mất giá mạnh vẫn chưa xảy ra.

Một lý do có thể nằm ở sức mạnh của thị trường chứng khoán Mỹ. Trong một năm qua, chỉ số S&P 500 đã tăng hơn 15%, chủ yếu nhờ sự lạc quan về tiềm năng của AI.

Theo phân tích của công ty dịch vụ tài chính BBH, nhà đầu tư nước ngoài đã mua 920 tỷ USD cổ phiếu Mỹ trong 12 tháng tính đến tháng 6, gấp hơn ba lần con số 294 tỷ USD dành cho trái phiếu kho bạc. Điều này cho thấy dù một số nhà đầu tư đang bán trái phiếu Mỹ, họ vẫn cần USD để đầu tư vào cổ phiếu Mỹ.

Nhưng còn một yếu tố quan trọng hơn: vị thế khó thay thế của USD trong hệ thống kinh tế toàn cầu. Bà Beth M. Hammack, Chủ tịch Fed chi nhánh Cleveland, cho biết hơn một nửa giao dịch thương mại toàn cầu được thanh toán bằng USD. Một tỷ trọng lớn các khoản vay và tiền gửi cũng được thực hiện bằng đồng bạc xanh.

Ngoài ra, gần 90% trong tổng số 9.600 tỷ USD giao dịch ngoại hối mỗi ngày trên toàn cầu có sự tham gia của USD. Euro đứng thứ hai với khoảng cách khá xa, ở mức 30%. USD vẫn chiếm khoảng 57% dự trữ ngoại hối toàn cầu, theo Hội đồng Atlantic.

Sự phổ biến của USD là kết quả của nhiều yếu tố cộng hưởng: quy mô và độ mở của kinh tế Mỹ, thị trường tài chính sâu và có tính thanh khoản cao, hệ thống pháp luật đáng tin cậy, cũng như việc thế giới chưa có một đồng tiền thay thế đủ lớn và đủ thanh khoản.

Vì vậy, về dài hạn, rủi ro đối với USD có thể là sự suy yếu dần dần thay vì một cú sụp đổ chóng vánh.

Ngay cả bà Hammack cũng thừa nhận quỹ đạo nợ công thiếu bền vững của Mỹ là yếu tố cần theo dõi, có thể khiến các chủ nợ nước ngoài - nhóm nắm khoảng 1/3 lượng trái phiếu do tư nhân sở hữu - dần đa dạng hóa danh mục.

Hội đồng Atlantic cũng ghi nhận thị phần của USD trong dự trữ ngoại hối toàn cầu đang giảm dần. Tuy nhiên, phần thị phần mất đi được phân tán cho nhiều đồng tiền khác, thay vì tập trung vào một đối thủ nặng ký với USD.

Diễn biến gần đây phần nào phản ánh xu hướng đó. Sau khi Bộ Tài chính Mỹ thông báo ngày 19/8 rằng sẽ tăng quy mô các đợt mua lại trái phiếu dài hạn từ 2 tỷ USD lên 4 tỷ USD, nhà đầu tư ban đầu đã đẩy mạnh mua vàng và bitcoin để phòng ngừa nguy cơ USD mất giá dần. Nhưng từ đó đến ngày 15/9, bitcoin tăng 9%, trong khi giá vàng giảm 5,3% và chỉ số USD nhích thêm 0,8%.

Điều này cho thấy bài toán nợ công của Mỹ có thể không kết thúc bằng một vụ vỡ nợ. Rủi ro lớn hơn có thể nằm ở cách Washington xử lý gánh nặng nợ: nếu tìm cách giữ lợi suất thấp hơn mức thị trường yêu cầu, cái giá phải trả cuối cùng có thể là sức mua và giá trị của chính đồng USD.