Vì sao Việt Nam vẫn thiếu kênh vốn dài hạn cho thị trường bất động sản?

Bất động sản là lĩnh vực có chu kỳ đầu tư dài, nhu cầu vốn lớn và thời gian thu hồi vốn kéo dài. Tuy nhiên, trong nhiều năm qua, nguồn vốn của doanh nghiệp bất động sản Việt Nam vẫn chủ yếu dựa vào vốn chủ sở hữu, tín dụng ngân hàng và tiền ứng trước của khách hàng.

Giai đoạn 2019 - 2021, cùng với sự phát triển sôi động của thị trường, trái phiếu doanh nghiệp bất động sản bùng nổ và trở thành một kênh huy động vốn trung, dài hạn quan trọng, góp phần đa dạng hóa nguồn vốn và giảm bớt sự phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng.

Tuy nhiên, sau giai đoạn điều chỉnh mạnh năm 2022 - 2023, thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang từng bước phục hồi nhưng quy mô phát hành chưa trở lại mức cao của giai đoạn trước; dòng vốn có xu hướng tập trung hơn vào các doanh nghiệp có năng lực tài chính, uy tín và chất lượng tài sản tốt.

Trong khi đó, tín dụng ngân hàng vẫn là nguồn vốn chính của thị trường bất động sản. Điều này đặt ra yêu cầu tiếp tục đa dạng hóa các kênh huy động vốn. 

Điều này cho thấy bài toán của thị trường không đơn thuần là thiếu vốn mà còn nằm ở sự thiếu hụt những dòng vốn dài hạn, ổn định và phù hợp với chu kỳ đầu tư của bất động sản. Đây cũng là định hướng được đặt ra trong Chiến lược phát triển thị trường vốn đến năm 2030, tầm nhìn đến năm 2045, với mục tiêu giảm dần sự phụ thuộc của nền kinh tế vào tín dụng ngân hàng và phát triển các định chế tài chính, kênh đầu tư dài hạn.

Trong cấu trúc đó, mô hình REIT (mô hình tập hợp vốn của nhiều nhà đầu tư để đầu tư vào bất động sản hoặc các tài sản liên quan đến bất động sản) không được đặt ở vị trí thay thế ngân hàng hay trái phiếu doanh nghiệp.

Với equity REIT, tổ chức này trực tiếp sở hữu và khai thác các bất động sản tạo thu nhập. Dòng tiền cơ bản được hình thành từ việc nhà đầu tư góp vốn, REIT huy động và đầu tư vào tài sản, sau đó cho thuê, khai thác, tạo doanh thu, khấu trừ chi phí và phân phối phần thu nhập phù hợp tới nhà đầu tư.

Theo các chuyên gia của Viện Nghiên cứu & Đánh giá Thị trường Bất động sản Việt Nam (VARS IRE), giá trị đáng chú ý nhất của REIT đối với thị trường bất động sản nằm ở khả năng tạo thêm “vòng quay vốn”.

Theo mô hình truyền thống, doanh nghiệp có thể phải duy trì lượng vốn lớn trong các tài sản đã hoàn thành để tiếp tục khai thác. Khi cần thu hồi vốn, doanh nghiệp thường phải bán tài sản hoặc tiếp tục sử dụng tài sản làm cơ sở huy động nợ.

Với REIT, một cơ chế khác có thể hình thành: doanh nghiệp phát triển dự án, hoàn thành tài sản, đưa vào khai thác, sau đó chuyển nhượng hoặc góp tài sản phù hợp vào REIT, thu hồi vốn và tái đầu tư vào dự án mới.

Nếu giao dịch dựa trên định giá minh bạch, độc lập và tài sản đáp ứng tiêu chuẩn đầu tư, cơ chế này có thể rút ngắn vòng quay vốn, giảm áp lực duy trì tài sản trên bảng cân đối và tạo điều kiện để doanh nghiệp tiếp tục phát triển dự án.

Tuy nhiên, REIT không phải “người mua cuối cùng” của mọi tài sản bất động sản. Khả năng tài sản được tiếp nhận còn phụ thuộc vào chất lượng pháp lý, hiệu quả vận hành, khả năng tạo dòng tiền, giá chuyển nhượng, mức sinh lời kỳ vọng và giới hạn đầu tư theo quy định.

Đặc biệt, các giao dịch giữa REIT và doanh nghiệp có quan hệ liên quan cần được kiểm soát chặt chẽ để bảo vệ nhà đầu tư.

Như vậy, nếu được vận hành minh bạch, REIT có thể bổ sung một mắt xích còn thiếu trong vòng đời vốn của bất động sản: chuyển hóa tài sản đang khai thác thành nguồn vốn có khả năng tiếp tục quay vòng.

REIT có thể trở thành cầu nối giữa phát triển dự án và thị trường vốn

Theo các chuyên gia, vấn đề của Việt Nam không nằm ở việc hoàn toàn thiếu một cơ chế pháp lý, mà nằm ở việc chưa hình thành được một hệ sinh thái đủ thuận lợi để cơ chế này phát triển về quy mô và hiệu quả.

VARS IRE cho rằng, việc REIT chưa phát triển tại Việt Nam không phản ánh sự thiếu hiệu quả của mô hình, mà cho thấy các điều kiện để mô hình này vận hành ở quy mô lớn vẫn chưa hoàn chỉnh.

Trong bối cảnh thị trường đang từng bước tái cấu trúc theo hướng minh bạch và bền vững hơn, việc hoàn thiện hệ sinh thái REIT có thể trở thành một trong những hướng đi để đa dạng hóa nguồn vốn dài hạn cho bất động sản.

Thứ nhất, cần tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý, làm rõ cơ chế thành lập, sở hữu, chuyển nhượng và góp tài sản vào quỹ; đồng thời xem xét đa dạng hóa cấu trúc REIT phù hợp với điều kiện Việt Nam và tiệm cận thông lệ quốc tế.

Thứ hai, cần xây dựng cơ chế thuế phù hợp, hạn chế tình trạng đánh thuế trùng lên dòng thu nhập được tạo ra từ tài sản và phân phối tới nhà đầu tư. Chính sách thuế cần tạo đủ động lực để doanh nghiệp chuyển các tài sản tạo dòng tiền vào các cấu trúc đầu tư dài hạn mà không làm phát sinh chi phí chuyển đổi quá lớn.

Thứ ba, cần phát triển nguồn tài sản phù hợp với REIT. Trọng tâm có thể là các tài sản đã hình thành và có khả năng tạo dòng tiền tương đối ổn định như văn phòng, trung tâm thương mại, khu phố thương mại, khu công nghiệp, logistics, trung tâm dữ liệu, khách sạn, căn hộ cho thuê và các loại tài sản chuyên biệt khác.

Thứ tư, cần phát triển lực lượng nhà đầu tư tổ chức dài hạn, bao gồm doanh nghiệp bảo hiểm, quỹ hưu trí, quỹ đầu tư và các định chế tài chính chuyên nghiệp. Đây là nhóm nhà đầu tư có vai trò đặc biệt quan trọng trong việc tạo cầu ổn định cho các sản phẩm REIT.

Thứ năm, cần nâng cao tiêu chuẩn về định giá, quản trị, kiểm toán và công bố thông tin, đồng thời xây dựng cơ chế kiểm soát giao dịch với bên liên quan và xung đột lợi ích. Giá trị của REIT phụ thuộc rất lớn vào niềm tin của nhà đầu tư đối với chất lượng tài sản và tính minh bạch của dòng tiền.

Thứ sáu, cần kiểm soát đòn bẩy tài chính và quản trị rủi ro kỳ hạn. REIT muốn trở thành một kênh vốn dài hạn thì bản thân cấu trúc vốn của REIT cũng phải có tính ổn định, tránh tình trạng sử dụng nguồn vốn ngắn hạn hoặc đòn bẩy quá cao để sở hữu tài sản dài hạn.

VARS IRE cho rằng trong dài hạn, REIT không nên được nhìn nhận như một công cụ thay thế tín dụng ngân hàng hay trái phiếu doanh nghiệp. Mỗi công cụ có thể đảm nhận một vai trò khác nhau trong vòng đời bất động sản.

Cụ thể, tín dụng ngân hàng, vốn chủ sở hữu và trái phiếu có thể đóng vai trò quan trọng trong giai đoạn hình thành và phát triển dự án. REIT và các cấu trúc đầu tư dài hạn có thể phát huy rõ hơn khi tài sản đã hoàn thành, đi vào khai thác và có khả năng tạo dòng tiền.

Tuy nhiên, REIT không nên được nhìn nhận đơn thuần là một sản phẩm tài chính hay một kênh huy động vốn mới, mà là một mảnh ghép có thể góp phần hoàn thiện cấu trúc thị trường vốn bất động sản Việt Nam.

Với cơ chế huy động vốn để sở hữu, khai thác và tạo dòng tiền từ tài sản, REIT có sự tương thích với xu hướng tái định vị của thị trường Việt Nam, từ kỳ vọng tăng giá sang coi trọng giá trị khai thác, nhu cầu thực và hiệu quả đầu tư dài hạn.

Nếu được xây dựng trên một hệ sinh thái pháp lý, thuế, tài sản, nhà đầu tư và quản trị phù hợp, REIT có thể trở thành cầu nối giữa thị trường vốn và thị trường bất động sản, góp phần tạo vòng quay vốn dài hạn, nâng cao hiệu quả khai thác tài sản và thúc đẩy thị trường phát triển minh bạch, thực chất và bền vững hơn.